CTCP Nhựa Bình Minh (BMP): Giá PVC thấp hỗ trợ biên lợi nhuận [Mục tiêu: 67.300 đ/cp]

Chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA đối với BMP, giá mục tiêu là 67,300 VND, tăng X% so với mức giá đóng cửa ngày 19/12/2022. Mức giá mục tiêu được tính toán dựa trên hai phương pháp DCF và phương pháp chiết khấu cổ tức DDM với tỷ lệ tương ứng 50/50.

Hoạt động kinh doanh

BMP là doanh nghiệp sản xuất kinh doanh các sản phẩm ống nhựa và phụ tùng ống nhựa phục vụ cho ngành cấp thoát nước, bưu chính viễn thông, điện lực, xây dựng công nghiệp và dân dụng. Nhựa Bình Minh chiếm khoảng 28% thị phần ống nhựa cả nước, trong đó chiếm khoảng 43% thị phần tại khu vực miền Nam và 5% thị phần tại khu vực miền Bắc nhờ lịch sử phát triển lâu đời, chất lượng sản phẩm tốt cùng hệ thống phân phối rộng khắp với khoảng hơn 1,900 cửa hàng trên cả nước tập trung chủ yếu tại miền Trung và miền Nam.

BMP đang vận hành 4 nhà máy sản xuất xuất tại TP. HCM, Bình Dương, Long An và Hưng Yên với tổng công suất đạt 125,000 tấn sản phẩm PVC-U và 25,000 tấn sản phẩm HDPE và PP-R phục vụ thị trường toàn quốc. Hiện tại, BMP sở hữu các nhà máy với tổng công suất lớn nhất cả nước.

Về cơ cấu sở hữu, Nawaplastic-công ty con của Tập đoàn SCG là cổ đông lớn nhất nắm quyền chi phối doanh nghiệp với tỷ lệ sở hữu 54.4% sau khi thâu tóm BMP năm 2018.

3Q2022, BMP ghi nhận lợi nhuận đạt 175.1 tỷ đồng, tăng mạnh so với mức lỗ 26 tỷ đồng cùng kỳ do giãn cách xã hội Q3/2021 và doanh thu đạt đạt 1,496 tỷ đồng, gấp gần 3 lần cùng kỳ. Kết quả kinh doanh tích cực chủ yếu do sản lượng tiêu thụ đạt hơn 25 nghìn tấn, tăng 130% YoY và giá bán bình quân tăng gần 23% lên mức hơn 59 triệu đồng/tấn. Trong khi đó, giá nguyên liệu PVC giảm mạnh về vùng thấp nhất giai đoạn 2016-2022, tương ứng giảm khoảng 35% so với trung bình năm 2021 và 60% so với đỉnh cao nhất. Theo đó, biên lợi nhuận gộp trong Q3/2022 đạt 28.3%, cao hơn nhiều so với mức 4.5% trong Q3/2021.

Lũy kế 9 tháng đầu năm, BMP đạt lợi nhuận 448 tỷ đồng (+349% YoY) với doanh thu đạt 4,400 tỷ đồng (+40.5% YoY) và sản lượng đạt hơn 74 triệu tấn (+11% YoY). Sản lượng hồi phục, giá bán tăng trong khi nguyên vật liệu chính có xu hướng đi xuống là các yếu tố chính giúp kết quả kinh doanh cải thiện đáng kể. Bên cạnh đó, phi phí bán hàng và chi phí tài chính tăng mạnh chủ yếu do tăng mức chiết khấu để hỗ trợ tăng trưởng doanh thu trong bối cảnh thị trường bất động sản và xây dựng khó khăn trong khi giá bán duy trì ở mức cao.

Điểm nhấn đầu tư

Nhu cầu đầu tư vào cơ sở hạ tầng vẫn còn nhiều tiềm năng bởi (1) kỳ vọng đầu tư công tiếp tục được đẩy mạnh khi đây vẫn là giải pháp then chốt nhằm kích thích kinh tế cũng như tác động lan tỏa đến các lĩnh vực khác trong dài hạn, (2) dòng vốn FDI có xu hướng dịch chuyển một phần từ Trung Quốc sang Việt Nam khi Việt Nam vẫn đang là điểm đến lý tưởng nhờ các yếu tố thuận lợi, bao gồm lộ trình tham gia các hiệp định FDA đã ký kết, vị trí địa lý và chính trị ổn định, lực lượng lao động dồi dào với chi phí nhân công thấp, cùng các chính sách hỗ trợ của Chính Phủ… Bên cạnh đó, việc đồng CNY rớt giá mạnh có thể ảnh hưởng tiêu cực tới niềm tin của nhà đầu tư nước ngoài vào môi trường kinh doanh, trong khi đồng VND đang được kiểm soát ổn định hơn. Bên cạnh đó, theo Hiệp hội nhựa Việt Nam (VPA), cơ cấu ngành nhựa sẽ có xu hướng giảm dần tỷ trọng nhựa bao bì và nhựa gia dụng, tăng dần tỷ trọng nhựa xây dựng và nhựa kỹ thuật.

BMP là thương hiệu dẫn đầu, chiếm thị phần lớn trong ngành ống nhựa nhờ lịch sử phát triển lâu đời, chất lượng sản phẩm tốt cùng hệ thống phân phối rộng khắp với khoảng 1,900 cửa hàng trên cả nước tập trung chủ yếu tại miền Trung và miền Nam. BMP đã thực hiện tái cấu trúc hệ thống phân phối thông qua việc giảm số lượng nhà phân phối hoạt động kém hiệu quả. Song song với đó, công ty đưa ra các chính sách hỗ trợ, ưu đãi, xây dựng quan hệ với các nhà phân phối có năng lực, qua đó giúp hệ thống phân phối hoạt động ổn định, giảm bớt tình trạng bán phá giá.

Tình hình tài chính và dòng tiền vượt trội so với các đối thủ cạnh tranh. Dòng tiền của BMP mạnh với dòng tiền từ hoạt động kinh doanh luôn dương ở mức cao trong nhiều năm. Khoản tiền và tương đương tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn lớn (chiếm 35% tổng tài sản), sử dụng nợ vay rất thấp trong khi chưa có nhu cầu đầu tư mới đáng kể tạo nền tảng gia tăng thị phần trong giai đoạn nhiều doanh nghiệp nhỏ lẻ chịu ảnh hưởng sau giai đoạn dịch bệnh và lãi suất tăng cao. Lưu ý rằng, các doanh nghiệp ngành ống nhựa có rào cản gia nhập thấp và công suất hoạt động của các doanh nghiệp hiện vẫn thấp chỉ khoảng 50- 70% công suất trong khi không xuất khẩu do đặc tính sản phẩm khó vận chuyển. Do đó, dòng tiền mạnh là lợi thế của doanh nghiệp trong bối cảnh lãi suất cao và nền kinh tế đối mặt với nhiều rủi ro.

BMP có lợi thế lớn về nguồn cung nguyên vật liệu nhờ có quan hệ gần gũi với nhà cung cấp TPC Vina do cùng thuộc sở hữu của tập đoàn SCG Thái Lan. SCG Thái Lan hiện đang sở hữu 100% Tổ hợp Hóa dầu Long Sơn với tổng vốn đầu tư lên đến hơn 5 tỷ USD dự kiến đi vào hoạt động năm 2023 (hiện mới hoàn thành cụm nhà máy trọng điểm) có khả năng cung cấp 400,000 tấn PP, 450,000 tấn HDPE, 500,000 tấn LDPE, 730,000 tấn hoá chất nguyên liệu cho sản xuất nhựa polyvinyl clorua (PVC) giúp BMP có thể được hưởng ưu đãi giá. Các doanh nghiệp khác trong ngành thường phụ thuộc nguyên liệu nhập khẩu, dẫn đến các rủi ro cao hơn về biến động giá đầu vào và tỷ giá, do công suất các nhà máy lọc dầu trong nước hiện mới chỉ đáp ứng được 20-30% nhu cầu hạt nhựa nguyên sinh nên phải nhập chủ yếu tại Hồng Kông, Trung Quốc, Thái Lan…

Nguyên vật liệu đầu vào chủ yếu của Nhựa Bình Minh là PVC – chiếm khoảng 70% trong giá vốn của BMP hiện đã giảm mạnh về vùng thấp nhất giai đoạn 2016-2022, tương ứng giảm khoảng 35% so với trung bình năm 2021 và 60% so với đỉnh cao nhất chủ yếu do nhu cầu tiêu thụ sụt giảm đặc biệt tại Trung Quốc do Trung Quốc – quốc gia tiêu thụ lớn PVC thực hiện chiến lược zero-covid trong thời gian dài và thị trường bất động sản ảm đạm trong khi giá bán tăng đáng kể giúp biên lợi nhuận gộp được mở rộng. Việc giá PVC tiếp tục ở mức thấp và giá đầu ra dù dự báo giảm nhưng vẫn ở mức cao tiếp tục giúp biên lợi nhuận ở mức cao.

Năm 2023, chúng tôi dự báo giá PVC hồi phục lên mức trung bình 1,050 USD/tấn do kỳ vọng nhu cầu PVC cải thiện từ thị trường Trung Quốc sau khi Trung Quốc dần nới lỏng các quy định giãn cách, thị trường bất động sản và xây dựng Trung Quốc hồi phục sau khi Chính Phủ công bố nhiều giải pháp hỗ trợ thị trường để vực dậy nền kinh tế. Mặc dù vậy, đây vẫn là mức giá trung bình trong lịch sử và đảm bảo biên lợi nhuận vẫn ở mức tốt.

Chính sách cổ tức tiền mặt hấp dẫn

BMP duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ở mức cao trong các năm trở lại đây. Theo đó, chúng tôi dự báo BMP sẽ tiếp tục duy trì chính sách cổ tức tiền mặt cao trong khoảng 5,000 – 7,000 VND/cp trong giai đoạn 2022-2026 nhờ vào dòng tiền mạnh, công ty hiện chưa có kế hoạch đầu tư xây dựng cơ bản lớn trong tương lai gần do đó có thể tiếp tục duy trì cán cân tiền mặt tích cực trong tương lai. Theo đó, lợi suất cổ tức ở mức 9-12%.

Dự phóng kết quả kinh doanh

Chúng tôi dự báo lợi nhuận Q4/2022 đạt 131.9 tỷ đồng (+15% YoY) và doanh thu quý 4 đạt 1,334 tỷ đồng (-6% yoy) với giả định sản lượng tiêu thụ đạt gần 24 nghìn tấn, giảm 8.9% so với cùng kỳ do thị trường bất động sản và xây dựng hiện đang khó khăn và giá bán được điểu chỉnh tăng 3% YoY nhưng giảm 5.5% so với quý trước để hỗ trợ doanh thu trong bối cảnh nhu cầu giảm. Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt mức 26.8%, cao hơn mức 20.2% Q4/2022 nhờ giá bán tăng và giá PVC giảm.
Theo đó, kết quả kinh doanh của BMP năm 2022 tích cực, lợi nhuận đạt 579.4 tỷ đồng (+170% yoy), doanh thu đạt 5,734 tỷ đồng (+25.9% yoy) và tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 26%.

Đối với năm 2023, trên quan điểm thận trọng, chúng tôi dự phóng lợi nhuận đạt 533.4 tỷ đồng (-8% YoY) và doanh thu 5,283 tỷ đồng (-8% yoy) với giả định giá bán giảm 7% xuống mức trung bình khoảng 54.8 triệu đồng/tấn bởi áp lực từ nhu cầu giảm, giá nguyên liệu xuống mức trung bình 7 năm và cạnh tranh cao hơn.

Nhu cầu ống nước phụ thuộc vào diễn biến của thị trường bất động sản, xây dựng và triển vọng tăng trưởng kinh tế. Năm 2023, chúng tôi cho rằng thị trường bất động sản và xây dựng tiếp tục ảm đạm bởi: (1) quy định kiểm soát chặt chẽ tín dụng vào bất động sản và tiến độ giải ngân vốn đầu tư công chậm; (2) thị trường trái phiếu doanh nghiệp gặp áp lực đáo hạn lớn, nhất là giai đoạn giữa năm trong khi phần lớn trái phiếu do các doanh nghiệp bất động sản phát hành; (3) ảnh hưởng bởi mặt bằng lãi suất tăng và tăng trưởng kinh tế Việt Nam cũng như thế giới chậm lại. Theo đó, chúng tôi giảm dự phóng sản lượng tiêu thụ xuống mức 96.4 triệu tấn (-1.3% YoY). Tỷ suất lợi nhuận gộp ở mức 24.7% với dự báo giá nguyên vật liệu biến động quanh mức trung bình 7 năm và giá bán giảm. Bên cạnh đó, chiết khấu thanh toán tiếp tục được dự phóng ở mức cao theo doanh thu để duy trì thị phần. Ngành ống nhựa xây dựng có sự khác biệt về sản phẩm thấp, do đó chiết khấu bán hàng và giá bán là công cụ cạnh tranh được các doanh nghiệp sử dụng để dành thị phần.

Tuy nhiên, từ 2024, chúng tôi kỳ vọng thị trường bất động sản và xây dựng dần hồi phục nhờ các chính sách hỗ trợ của Chính phủ cũng như có giải pháp cải thiện thị trường trái phiếu doanh nghiệp và đầu tư công tiếp tục được đẩy mạnh và dòng vốn FDI đăng kí mới bắt đầu cải thiện. Theo đó, KBSV dự báo năm 2024, BMP đạt lợi nhuận 592 tỷ đồng (+11% YoY) và doanh thu 5,928 tỷ đồng (+12% YoY), sản lượng đạt 104 triệu tấn (+8% YoY).

Định giá

Chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA đối với BMP, giá mục tiêu là 67,300 VND, tăng X% so với mức giá đóng cửa ngày 19/12/2022. Mức giá mục tiêu được tính toán dựa trên hai phương pháp DCF và phương pháp chiết khấu cổ tức DDM với tỷ lệ tương ứng 50/50.

Theo phương pháp DDM, định hợp lý của BMP là 62,300 VND/cp với giả định lãi suất chiết khấu (Ke) 13.2% và tốc độ tăng trưởng dài hạn 1.5%
Theo phương pháp định giá DCF, mức giá giá mục tiêu phù hợp cho BMP là 72,300 VNĐ với giả định chính gồm chi phí vốn (WACC) là 13.1% và tốc độ tăng trưởng dài hạn là 1.5%.

Rủi ro

Giá vốn phụ thuộc lớn và nguyên liệu đầu vào PVC do đó biến động mạnh của giá PVC sẽ ảnh hưởng đáng kể đến biên lợi nhuận của doanh nghiệp. Ngành ống nhựa xây dựng có mức độ tập trung cao, giá bán đầu ra thưởng ít biến động liên tục hoặc biến động trễ so với giá đầu vào do đó việc biến động giá PVC có tác động trực tiếp đến biên lợi nhuận. Ngoài ra, nhà máy Lọc hóa dầu Long Sơn thuộc SCG hoàn thành 2023 bên cạnh việc tạo lợi thế về nguyên liệu đầu vào cho BMP nhưng đồng thời cũng tiềm ẩn ủi ro chuyển giá. Tuy nhiên, chúng tôi đánh giá thấp rủi ro trên.

Thị trường bất động sản và xây dựng bị ảnh hưởng nặng khi SBV hạn chế cho NHTM cho vay vào các tài sản rủi ro, rủi ro thị trường trái phiếu doanh nghiệp hay tình hình bắt bớ thời gian qua. Chúng tôi kỳ vọng thị trường sẽ hồi phục dần từ cuối năm 2023 khi có các chính sách hỗ trợ và kiểm soát giúp đảm bảo hoạt động hiệu quả các thị trường. Tuy nhiên, việc thị trường bất động sản, xây dựng, trái phiếu hồi phục không như kỳ vọng sẽ ảnh hưởng đến giả định định giá và giá mục tiêu.

Nguồn: KBSV

Các nguồn định giá tham khảo khác

Đồ thị phân tích kỹ thuật theo Hệ thống Tín hiệu dòng tiền iBroker SIS 4.0

BMP chart. Nguồn: Admin

Link tham gia room zalo Tín hiệu dòng tiền để nhận được tư vấn trong phiên cổ phiếu có tín hiệu Mua/Bán: https://zalo.me/g/izmqqe638