DXG: Vị thế mới nhà phát triển BĐS, 2016 tăng trưởng mạnh, triển vọng tích cực từ những dự án mới – [Khả quan]

KQKD Q4 của DXG hồi phục ấn tượng giúp KQKD cả năm vượt kế hoạch. Triển vọng tích cực – DXG (Khả quan) đã công bố KQKD chưa kiểm toán năm 2016 tốt hơn kỳ vọng với doanh thu thuần đạt 2.507 tỷ đồng (tăng trưởng 80%) và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ đạt 537 tỷ đồng (tăng trưởng 60%). Kết quả đạt được vượt kế hoạch doanh thu đề ra là 2.200 tỷ đồng và kế hoạch LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ đề ra là 506 tỷ đồng. Kết quả trên đồng thời cao hơn 22% dự báo của chúng tôi cho doanh thu là 2.053 tỷ đồng và cao hơn 45% so với dự báo của chúng tôi cho LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ là 370 tỷ đồng. KQKD cả năm khả quan nhờ KQKD Q4 tăng trưởng mạnh với mảng môi giới BĐS hồi phục cộng với ghi nhận dự án Luxcity. Riêng trong Q4, doanh thu thuần đạt 1.186 tỷ đồng (tăng 145% so với cùng kỳ) và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ đạt 393 tỷ đồng (tăng 337% so với cùng kỳ).

Mảng môi giới và đầu tư thứ cấp chỉ tăng trưởng 8% – Mảng môi giới BĐS & đầu tư thứ cấp đóng góp 811 tỷ đồng doanh thu (tăng trưởng 8%), chiếm 32% tổng doanh thu. Trong đó doanh thu môi giới BĐS tăng trưởng 12% và đạt 746 tỷ đồng còn doanh thu từ đầu tư thứ cấp giảm xuống còn 65 tỷ đồng (giảm 25%) do sự chậm trễ trong việc mở bán các dự án đầu tư thứ cấp tại miền Bắc vào đầu năm ngoái.

Trong năm 2016, DXG bán được 6.283 căn (tăng 4,5%), tương đương thị phần 11,2% toàn quốc (năm 2015 là 15,6%). Trong đó công ty chỉ ghi nhận doanh thu đối với khoảng 5.166 căn cho mảng môi giới & đầu tư thứ cấp, chủ yếu tại miền Bắc và miền Trung. Tại miền Nam, DXG chủ yếu bán dự án mà công ty là chủ đầu tư chẳng hạn như Luxcity, Opal Riverside và Opal Garden. DXG vẫn dự kiến phát triển mảng môi giới BĐS, tuy nhiên do mảng phát triển BĐS được đẩy mạnh nên công ty có vẻ ít tích cực hơn ở mảng môi giới BĐS tại thị trường miền Nam ngoại trừ bán hàng cho các dự án mà chính công ty là chủ đầu tư. Do vậy chúng tôi kỳ vọng tỷ trọng đóng góp của mảng môi giới BĐS sẽ tiếp tục giảm trong vài năm tới.

Tỷ trọng đóng góp của mảng phát triển dự án BĐS tăng nhờ ghi nhận các dự án đã hoàn thành – Doanh thu từ mảng phát triển BĐS tăng trưởng mạnh (tăng trưởng 189%) và đạt 1.417 tỷ đồng (đóng góp 56,5% tổng doanh thu) nhờ công ty ghi nhận doanh thu từ căn hộ tại dự án Sunview Town và một phần dự án Luxcity.

• DXG đã bàn giao toàn bộ 1.639 căn hộ tại dự án Sunview Town và ghi nhận 859 tỷ đồng từ dự án này trong năm 2016.
• Trong khi đó công ty cũng đã bắt đầu bàn giao nhà cho người mua tại dự án Luxcity kể từ tháng 12 năm ngoái; từ đó ghi nhận 415 tỷ đồng doanh thu từ 55% trong tổng số 434 căn hộ tại dự án này. Công ty còn ghi nhận 134 tỷ đồng doanh thu từ dự án Gold Hill tại Đồng Nai.

Mảng xây lắp tiếp tục tăng trưởng nhờ các hợp đồng hiện tại – Doanh thu từ xây lắp tăng 34,6% lên 207 tỷ đồng nhờ các hợp đồng đang thực hiện ở một số dự án chẳng hạn như Topaz Garden (Tân Phú) và Full House (Bình Tân).

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm do cơ cấu doanh thu kém hiệu quả hơn – Lợi nhuận gộp tăng trưởng 60% và đạt 1.052 tỷ đồng; tuy nhiên tỷ suất lợi nhuận gộp giảm xuống 42% từ 47,3% do tỷ trọng đóng góp của mảng phát triển dự án BĐS tăng lên (tỷ suất lợi nhuận của mảng phát triển dự án thấp hơn nhiều so với mảng môi giới BĐS & đầu tư thứ cấp). Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng môi giới BĐS  & đầu tư thứ cấp vẫn ở mức cao là 73% còn mảng phát triển dự án tăng từ 22% năm 2015 lên 30,6%.

Doanh thu HĐ tài chính tăng giúp cải thiện thu nhập tài chính thuần mặc dù chi phí tài chính cũng tăng do vay nợ tăng – Thu nhập tài chính thuần tăng lên 72 tỷ đồng (tăng 154%) nhờ ghi nhận 74 tỷ đồng từ bán 98,75% cổ phần công ty con là CTCP Địa ốc Tâm Thông. Trong khi đó chi phí tài chính cũng tăng đáng kể lên 32,7 tỷ đồng (tăng 285%) do vay nợ tăng. Đến cuối năm 2016, tổng nợ của DXG tăng lên 684 tỷ đồng (tăng 56%) do DXG tăng vay nợ để đầu tư dự án.

Chi phí bán hàng & quản lý tăng do doanh thu tăng trong khi các công ty liên kết cũng đóng góp nhiều lợi nhuận hơn – Chi phí bán hàng & quản lý cũng tăng 52% lên 409 tỷ đồng do doanh thu tăng. Tuy nhiên tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giảm từ 19,3% xuống 16,3%. Lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết là 72 tỷ đồng (tăng 8%), chủ yếu từ LDG. DXG hiện đã đầu tư 418 tỷ đồng vào LDG; tương đương 41,33% cổ phần. Công ty dự kiến sẽ nâng tỷ lệ nắm giữ tại LDG lên cổ phần kiểm soát. LDG hiện đang phát triển dự án BĐS tại Đồng Nai và Phú Quốc.

Kết quả bán hàng trong năm 2016 rất tốt – Trong năm 2016, DXG đã bán được tổng cộng 1.117 căn hộ (tăng 5,6%). Công ty đã mở bán và bán được toàn bộ căn hộ của 3 dự án, bao gồm Opal Riverside (634 căn), Opal Garden (470 căn) tại Thủ Đức và một block officetel của dự án Luxcity (96 căn). Chúng tôi ước tính tổng giá trị hợp đồng đạt 2.200 tỷ đồng (tăng trưởng 133%). Các dự án này sẽ hoàn tất xây dựng và được bàn giao cho người mua trong năm 2017.

Tích cực trong hoạt động M&A trong giai đoạn 2015-2016 và có kế hoạch mở bán các dự án mới đầy tham vọng trong năm 2017 – Trong giai đoạn 2015-2016, DXG đã rất tích cực tăng quỹ đất thông qua hoạt động M&A, cụ thể là mua lại các dự án chưa được phát triển từ các doanh nghiệp phát triển khác đang gặp khó khăn và sau đó tiến hành phát triển các dự án này. Đến hiện tại, công ty đã tích lũy được quỹ đất 36 ha tại TPHCM với tổng cộng 16 dự án trong danh mục, chủ yếu là tại Thủ Đức, Quận 7 và Quận 2. Công ty cũng có kế hoạch mua thêm 3 dự án nữa tại quận Thủ Đức trong năm 2017 để tăng quỹ đất lên tổng cộng 50ha.

Các dự án BĐS của DXG trực tiếp hướng đến phân khúc bình dân đến trung cấp với giá bán từ khoảng 15 triệu – 25 triệu đồng/m2. Quy mô dự án của DXG cũng nhỏ hơn so với các đối thủ như Novaland và Vingroup, chỉ khoảng 500-1.000 căn và vị trí dự án là gần các cơ sở hạ tầng chính giúp việc di chuyển vào trung tâm thành phố khá dễ dàng. Ở mức giá bán hiện tại, DXG giữ vị thế vững chắc ở phân khúc trung cấp. Trong năm 2017, công ty dự kiến sẽ mở bán 9 dự án với tổng cộng 7.019 căn hộ.

Nguồn cung mới này chiếm khoảng 16% tổng nguồn cung dự kiến ở TPHCM trong năm nay và HSC cho rằng DXG rất tham vọng với kế hoạch này. Chúng tôi cũng lưu ý rằng công ty vẫn thường thay đổi kế hoạch đặt ra trong suốt thời gian của năm. Do đó, chúng tôi thận trọng nhiều hơn đối với việc triển khai thực tế của DXG trong năm nay và dự báo công ty sẽ mở bán ra thị trường khoảng 4.000 căn hộ (tăng trưởng 265%). Với một số dự án sẽ lùi việc mở bán đến năm 2018.

HSC dự báo LNST của cổ đông công mẹ năm 2017 tăng trưởng 21% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 3.269 tỷ đồng (tăng trưởng 30%) và LNST của cổ đông công ty mẹ là 643 tỷ đồng (tăng trưởng 20%) dựa trên các giả định sau;

1. Chúng tôi ước tính doanh thu từ mảng môi giới và đầu tư thứ cấp sẽ tăng 6% so với năm 2016 lên 860 tỷ đồng với giả định phân khúc bình dân và trung cấp vẫn sẽ cho kết quả bán hàng tốt trong năm nay nhờ nhu cầu ổn định. Trong khi đó, chúng tôi dự báo mảng phát triển BĐS sẽ đóng góp doanh thu 2.172 tỷ đồng (tăng trưởng 47%) nhờ ghi nhận doanh thu từ 3 dự án chính là Luxcity, Opal Riverside and Opal Garden.
2. Chúng tôi ước tính công ty sẽ mở bán khoảng 4.000 căn hộ và bán được 1.851 căn (tăng trưởng 48%) trong năm nay với giá trị hợp đồng là 4.003 tỷ đồng (tăng trưởng 82%).
3. Giả định tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm còn 38,1% từ 42% do tỷ trọng doanh thu của mảng phát triển BĐS tăng dần và mảng này thường cho tỷ suất lợi nhuận thấp hơn so với mảng môi giới và đầu tư thứ cấp.
4. Dự báo thu nhập tài chính thuần giảm còn 28,7 tỷ đồng (giảm 60% so với năm 2016) do không còn khoản thu nhập bán cổ phần và chi phí lãi vay tăng. Chi phí quản lý và bán hàng sẽ tăng lên 475 tỷ đồng (tăng 16% so với năm 2016), tăng theo doanh thu.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ là 643 tỷ đồng (tăng trưởng 20%), EPS pha loãng là 2.388đ/cp định giá công ty với PE dự phóng là 6,2 lần.

Quan điểm đầu tư – Lặp lại đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 17.295đ dựa trên ước tính RNAV của chúng tôi, theo đó PE dự phóng là 7,2 lần. DXG đã phát triển thành tên tuổi lớn trên thị trường BĐS đặc biệt là ở thị trường TPHCM đồng thời cũng dẫn đầu mảng môi giới hiện tại. Tốc độ phát triển và mức độ thành công trong việc đa dạng mô hình kinh doanh ngoài mảng kinh doanh chủ chốt là môi giới như trước đây cho thấy năng lực và hiểu biết của DXG đối với ngành BĐS từ kinh nghiệm nhiều năm làm việc với người mua nhà và căn hộ. Và mặc dù kế hoạch mở rộng tương lai có vẻ khá tham vọng kéo theo rủi ro pha loãng cổ phiếu cũng như tăng tỷ lệ nợ vay, chúng tôi tin rằng DXG sẽ triển khai tốt kế hoạch đề ra đồng thời ghi nhận kết quả bán hàng tốt từ các dự án mở bán gần đây. Định giá cổ phiếu vẫn hợp lý với PE dự phóng 2017 là 6,2 lần và giá cổ phiếu thấp hơn 15% so với ước tính RNAV của chúng tôi, là 17.295/cp.

Tổng hợp HSC