VSC: Ngành lõi Cảng biển tăng trưởng, Cổ phiếu tốt cho năm 2017 – [MUA, mục tiêu 71.400]

Tại mức giá thị trường hiện tại 61.100 đồng/cp, VSC đang giao dịch tại PE 2017 là 9,1x, tương đối rẻ đối với một cổ phiếu cảng biển với quản lý hiệu quả và tiềm năng phát triển cao. PE của các công ty cùng ngành khoảng 10x. Chúng tôi nhắc lại khuyến nghị MUA với VSC, với giá mục tiêu 1 năm là 71.400 đồng/cp.

Kết quả kinh doanh năm 2016

VSC vừa công bố KQKD 2016 trước kiểm toán, theo đó sát với ước tính của chúng tôi. Công ty hoàn thành vượt kế hoạch đề ra trong năm tại ĐHCĐTN cũng như đã vượt mức hòa vốn tại cảng mới (VIP Green).

Cụ thể trong năm 2016, doanh thu hợp nhất đạt 1.082 tỷ đồng, +16,7% YoY, sát với mức ước tính của chúng tôi là 1.075 tỷ đồng. Khai thác cảng biển vẫn là mảng tiếp tục đóng góp chính vào doanh thu và lợi nhuận, (~60% doanh thu và ~80% lợi nhuận). Tổng khối lượng hàng hóa đạt 610.000 TEU, tăng 22% YoY, trong đó lượng hàng hóa tại cảng Green đạt 310.000 TEU (-5% YoY) trong khi tại cảng VIP Green là 300.000 TEU. Con số này đúng với ước tính của chúng tôi trong báo cáo trước là 610.000 TEU, một kết quả khả quan trong bối cảng cạnh tranh gay gắt tại khu vực cảng Hải Phòng trong năm 2016, theo đó, tăng trưởng khối lượng ra vào khu vực cảng Hải Phòng không cao như năm ngoái (tăng 10% YoY vào năm 2016 so với 15% YoY năm 2015).

Cơ cấu sản lượng của VSC theo cảng (TEU)

Nguồn: SSI Research

Trong 2 cảng, VIP Green thu hút được sự chú ý từ các nhà đầu tư hơn do đây là nguồn lực tăng trưởng mới cho VSC trong xu hướng nâng cỡ tàu khiến các cảng nhỏ hơn như cảng Green sẽ kém hấp dẫn đối với các hãng tàu lớn. Cảng VIP Green có 2 bến tàu, trong đó bến đầu tiên đã hoạt động từ tháng 12/2015. Bến thứ hai đã được hoàn thành vào tháng 4/2016, nhưng chỉ được trang bị đầy đủ trong tháng 11/2016. Như vậy, trong năm 2016, công suất đã xây dựng tại cảng VIP Green chỉ đạt 50% tổng công suất thiết kế, hoặc khoảng 300.000 TEU trong tổng số 600.000 TEU, và VSC đã vượt 20% công suất đó trong năm đầu hoạt động. Thông thường, 50% công suất là điểm hoàn vốn của các cảng biển, và cảng VIP Green đã đạt 30 tỷ đồng lợi nhuận ròng trong năm 2016. Con số lợi nhuận này khớp với dự báo của chúng tôi trong các báo cáo trước.

Vào đầu năm 2016, chỉ có 4 tàu / tuần vào cảng VIP Green, và con số này tăng lên 6 tàu / tuần vào khoảng giữa năm nay. Vì vậy, số lượng trung bình của tàu vào cảng VIP Green trong năm 2016 khoảng 5 tàu / tuần. Trong năm 2017, công ty tuyên bố rằng sẽ có thêm 2 tàu mới vào cảng, một của Evergreen, và một của CMA CGM. Vì vậy, trung bình sẽ có 8 tàu / tuần, tăng 3 tàu so với năm 2016. Giả sử trung bình mỗi tàu sẽ mang theo cùng một lượng hàng hóa, khối lượng hàng hóa tại cảng VIP Green sẽ tăng lên mức 480.000 TEU (+60% YoY). Con số có thể gia tăng nếu nếu cty có thể có thêm khách hàng mới trong năm. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn giữ nguyên ước tính khối lượng hàng hóa tại cảng VIP Green trong năm 2017 là 500.000 TEU tại thời điểm này.

Trong năm 2016, lợi nhuận trước thuế đạt 311 tỷ đồng,(-10% YoY), cao hơn so với ước tính của chúng tôi 295 tỷ đồng, do mức ước tính đối với khoản đóng góp từ các công ty con/liên kết về logistics và nhà kho của chúng tôi thấp hơn (năm 2016 là 70 tỷ đồng). EPS 2016 đạt 5.180 đồng.

Kế hoạch kinh doanh năm 2017

Ban lãnh đạo cũng cho biết các con số kế hoạch trong năm 2017 sẽ trình ĐHCĐ thường niên, theo đó, doanh thu sẽ tăng 10% YoY, lên 1.155 tỷ đồng, lợi nhuận trước thuế tăng 5% YoY, lên 326 tỷ đồng.

Mức kế hoạch năm này khá thận trọng như các năm trước do theo chúng tôi, cảng VIP Green đã vượt điểm hòa vốn 300.000 TEU và do đó bất kỳ doanh thu mới phát sinh sẽ không cần phải khấu trừ cho chi phí cố định như chi phí khấu hao và lãi vay. Nếu lượng hàng tại cảng VIP Green trong năm 2017 đạt 500.000 TEU như ước tính, lợi nhuận ròng của cảng VIP Green có thể đạt 127 tỷ đồng, tăng đáng kể so với con số 30 tỷ đồng năm 2016. Đồng thời, cảng Green vẫn duy trì 9 tàu / tuần tương tự như năm 2016. Vì vậy, chúng tôi nghĩ rằng mức tăng trưởng kế hoạch 5% là khá thận trọng.

Dựa trên giả định về khối lượng hàng hóa trong năm 2017 như ở trên, chúng tôi ước tính doanh thu đạt 1.369 tỷ đồng, tăng 27% YoY, với giá làm hàng tương tự như trong năm 2016. Trong đó, cảng VIP Green có thể đóng góp khoảng 568 tỷ đồng, tăng 70% YoY. Lợi nhuận gộp ước đạt 500 tỷ đồng, tăng 35% YoY, với biên lợi nhuận tăng khoảng 2%, đạt 36,4% nhờ hiệu suất sử dụng cao hơn. Lợi nhuận trước thuế dự kiến đạt 406 tỷ đồng, tăng 37% YoY. Trong đó, cảng VIP Green có thể đóng góp khoảng 127 tỷ đồng. Lợi nhuận ròng sau thuế thuộc về cổ đông thiểu số ước đạt 329 tỷ đồng, tăng 36% YoY sau khi trừ 8 quỹ phúc lợi, tương đương PE 2017 là 8,8x.

Chúng tôi đưa ra dự báo của SSI cho cảng VIP Green đến năm 2020.

Nguồn: SSI Research ước tính

Một điểm đáng chú ý khác, ban lãnh đạo có ý định sẽ đầu tư vào cảng Liên Chiểu tại Đà Nẵng. Nếu thành công, cảng sẽ có 5 bến, 2 trong số đó là bến nước sâu. Tuy nhiên, công ty chỉ mới được một bộ phận các cơ quan có thẩm quyền phê duyệt và vẫn phải chờ quyết định cuối cùng. Do đó, chúng tôi không tính dự án này vào ước tính của chúng tôi tại thời điểm này. Chúng tôi sẽ theo dõi và cung cấp thông tin cập nhật trong báo cáo tiếp theo.

Quan điểm của chúng tôi

Tại mức giá thị trường hiện tại 61.100 đồng/cp, VSC đang giao dịch tại PE 2017 là 9,1x, tương đối rẻ đối với một cổ phiếu cảng biển với quản lý hiệu quả và tiềm năng phát triển cao. PE của các công ty cùng ngành khoảng 10x. Chúng tôi nhắc lại khuyến nghị MUA với VSC, với giá mục tiêu 1 năm là 71.400 đồng/cp. Chúng tôi cho rằng ngành cảng biển tương đối ổn định về dòng tiền cùng lưu lượng hàng hóa, vì vậy VSC là một cổ phiếu tốt để đầu tư dài hạn, có tiềm năng tăng trưởng dài hạn về tỷ lệ trả cổ tức khi nợ gốc được trả xong. Cổ tức hiện tại được thiết lập tại 3.000 đồng/cp, đạt 5,1%.

Rủi ro giảm giá cổ phiếu có thể từ cảng nước sâu Lạch Huyện, dự kiến sẽ bắt đầu hoạt động vào năm 2019.

SSI Research