CTCP Tập đoàn Hà Đô (HDG: HOSE): Nơi trú ẩn qua cơn bão [Mục tiêu: 52.800 đ/cp]

Kết quả kinh doanh quý 1/2022

Trong quý 1/2022, HDG công bố doanh thu chỉ đạt mức thấp là 685 tỷ đồng (giảm 49% so với cùng kỳ) và lợi nhuận sau thuế đạt 244 tỷ đồng (giảm 24,2% so với cùng kỳ), hoàn thành 22% kế hoạch lợi nhuận năm nay. Điều này chủ yếu là do số lượng căn hộ bàn giao trong quý 1/2022 thấp. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng đây chỉ là tạm thời vì việc bàn giao căn hộ Charm Villa sẽ chủ yếu tập trung vào quý 2 và quý 4 năm nay.

Mảng bất động sản: Charmvilla vẫn là động lực tạo doanh thu chính, 2 dự án khác đang chờ phê duyệt

Mảng bất động sản: Sau khi bán xong dự án Charmvilla, HDG sẽ phải tìm thêm quỹ đất để hỗ trợ tăng trưởng lợinhuận trong thời gian tới. Về dài hạn, HDG đặt mục tiêu mua thêm 320 ha đất khu dân cư trong giai đoạn 2025~ 2027 (so với quỹ đất hiện tại là 121 ha). Trong khi đó, HDG đang tập trung đàm phán để hoàn tất việc mua lại 125 ha đất ở phía tây Hà Nội (Huyện Thanh Oai – cách trung tâm thành phố khoảng 20 km) và sẽ công bố dự án khi giao dịch thành công.

ĐHCĐ năm 2022 cũng đã thông qua việc thành lập Công ty Bất động sản Hado, và sẽ tiến hành IPO công ty con này. Cụ thể, công ty mẹ sẽ nắm giữ ít nhất 90% cổ phần tại BĐS Hà Đô, phần còn lại thuộc về Chủ tịch và các thành viên HĐQT khác. Do đó, công ty con này sẽ vận hành quỹ đất và tài sản của HDG. Theo công ty, mục đích của việc tái cơ cấu này là phát triển HDG thành tập đoàn tổng công ty, đồng thời nâng cao năng lực quản lý và khả năng sinh lời của hoạt động kinh doanh cốt lõi của công ty.

Ngoài dự án Charmvilla, lợi nhuận của công ty trong giai đoạn 2024-2025 sẽ phụ thuộc vào hai dự án là Green Lane và Minh Long. Do quá trình xử lý pháp lý vẫn đang diễn ra, chúng tôi dự kiến những dự án này sẽ bắt đầu vào khoảng năm 2023.

Nhà máy điện sử dụng năng lượng tái tạo – Chờ cơ chế giá mới

Theo dự thảo mới của Quy hoạch phát triển điện VIII, Việt Nam đang rất khuyến khích phát triển năng lượng tái tạo (trừ thủy điện), với kế hoạch nâng tỷ trọng điện sử dụng năng lượng tái tạo từ 13% vào năm 2020 lên gần 30% vào năm 2030 và 44% vào năm 2045. Đây là xu hướng phù hợp với sự phát triển của ngành năng lượng trên thế giới để thích ứng với biến đổi khí hậu. Cụ thể, theo Quy hoạch điện VIII, tổng công suất đặt nguồn điện của Việt Nam có khả năng đạt 130.371-143.839 MW vào năm 2030. Năm 2045, tổng công suất đặt của nguồn điện đạt 261.951-329.610 MW. Hiện tại, Việt Nam có nhiều tiềm năng phát triển điện gió và điện mặt trời ở các tỉnh như Bình Định và Ninh Thuận trong cả trung hạn và dài hạn.

Ngành điện năng lượng tái tạo có triển vọng tốt do nhu cầu điện tại Việt Nam được dự báo sẽ tiếp tục tăng trưởng với tốc độ CAGR là 8%/năm. Trong giai đoạn 2020- 2021, công suất điện từ năng lượng tái tạo tăng đáng kể, áp dụng cơ chế giá FIT cho điện năng lượng mặt trời và điện gió. Tuy nhiên, cơ chế này đã kết thúc vào năm 2021 và được thay thế bằng cơ chế đấu thầu. Áp lực cạnh tranh sẽ gia tăng khi cơ chế đấu thầu được áp dụng.

Mở rộng đầy triển vọng cho công suất điện gió, nhưng còn thiếu cơ chế giá mới. Công suất điện gió trên đất liền trên toàn quốc, tính đến ngày 03/11/2021 là 3.980 MW. Như vậy vẫn còn thiếu 2.456 MW công suất gió trên bờ so với kế hoạch được đặt ra cho đến ngày 01/11/2021 và chúng tôi đang chờ cơ chế mới được đưa ra cho giá phát điện của các dự án. Với công suất điện gió yêu cầu là 13.616 MW vào năm 2025, tức là có khoảng 7.180 MW sẽ được phát triển trong thời gian tới. Nhiều doanh nghiệp phát triển năng lượng tái tạo đang chờ hướng dẫn cách tính giá rõ ràng trước khi triển khai – cũng như trường hợp của nhiệt điện hoặc thủy điện. Tuy nhiên, do công nghệ tiên tiến, suất đầu tư cho năng lượng tái tạo ngày càng giảm. Giá mới dự kiến áp dụng cho các dự án mới sẽ thấp hơn so với cơ chế giá FIT giai đoạn 2020-2021:

• Suất đầu tư điện mặt trời đến năm 2030 được IRENA (Cơ quan Năng lượng Tái tạo Quốc tế) dự báo sẽ vào khoảng 350-840 USD/kW do giảm chi phí sản xuất tấm pin với tỷ lệ hiệu suất chuyển đổi năng lượng được cải thiện, và giảm chi phí xây dựng nhà máy điện năng lượng mặt trời.
• Đối với điện gió, suất đầu tư đến năm 2030 ước đạt khoảng 800 USD – 1350 USD/kW và đến năm 2050 dao động trong khoảng 650 – 1000 USD/kW, thấp hơn nhiều so với mức 1497 USD/kW trong giai đoạn 2018- 2019.

HDG sở hữu bảy nhà máy điện với công suất điện năng lượng tái tạo là 462MW. Trong điều kiện tối ưu, chúng tôi kỳ vọng danh mục đầu tư này sẽ tạo ra doanh thu từ 1,8 – 2 nghìn tỷ đồng mỗi năm, với tỷ suất lợi nhuận gộp tổng thể lên đến 70%. Đối với các nhà máy điện của HDG, các nhà máy thủy điện thường có thời gian hoàn vốn là 10 năm trong chu kỳ 50 năm của chúng, trong khi các nhà máy điện gió và điện mặt trời có thời gian hoàn vốn là 7-8 năm trong vòng đời 20-30 năm của chúng.

Ngoài ra, HDG cũng thành lập Công ty Năng lượng Hà Đô, một công ty con chịu trách nhiệm phát triển danh mục năng lượng của HDG, dự kiến sẽ đạt công suất 1GW vào năm 2025 từ mức 462MW hiện tại. Nếu HDG muốn bổ sung thêm gần 500 MWH điện năng lượng tái tạo, thì số vốn thêm sẽ vào khoảng 15 – 17 nghìn tỷ đồng, 30% trong số đó có thể đến từ đợt IPO của Công ty Năng lượng Hà Đô. Cho đến nay, chúng tôi mới chỉ đưa tiềm năng phát điện cho các dự án đang triển khai vào mô hình dự báo của mình, mà chưa đưa ra bất kỳ giả định nào về việc mở rộng công suất do chưa có cơ chế giá chính thức mới cho các dự án điện năng lượng tái tạo.

Dự án mới chờ hướng dẫn về giá điện năng lượng tái tạo:

HDG đang trong quá trình chuẩn bị mặt bằng và đang khảo sát bốn trang trại điện gió cho giai đoạn sau năm 2022, bao gồm: trang trại điện gió Ea H’leo (20 MW) tại Đắk Lắk; Trang trại điện gió Hướng Phùng (30 MW) ở Quảng Trị; Trang trại điện gió Phước Hữu (50 MW) tại Ninh Thuận; và một trang trại điện gió (40 MW) ở Sóc Trăng. Theo số liệu sơ bộ, HDG nhận định hầu hết các vị trí này đều có tốc độ gió khá tốt, hệ số tải cao. Tuy nhiên, với mức giá dự kiến thấp hơn theo cơ chế đấu thầu, cộng với chi phí đầu tư cao hơn, các dự án điện năng lượng tái tạo mới dự kiến sẽ có IRR thấp hơn so với các dự án trước đó, chẳng hạn như 7A (19,5%).

Dự phóng kết quả kinh doanh

Ước tính doanh thu năm 2022 cho hoạt động kinh doanh chính của công ty là 3,8 nghìn tỷ đồng – bằng năm ngoái, trong khi ước tính LNST của chúng tôi là 1,3 nghìn tỷ đồng – bằng với năm 2021. Doanh thu từ mảng bất động sản sẽ đạt 1,5 nghìn tỷ đồng (giảm 23% so với cùng kỳ), thấp hơn so với mức nền so sánh cao của năm ngoái trong khi doanh thu từ mảng năng lượng có thể đạt 1,85 nghìn tỷ đồng (tăng 47% so với cùng kỳ) nhờ sự đóng góp của nhà máy điện năng lượng tái tạo hoạt động toàn bộ công suất.

Năm 2023, chúng tôi kỳ vọng doanh thu của HDG đạt 4,2 nghìn tỷ đồng (tăng 10% so với cùng kỳ), với LNST lên tới 1,5 nghìn tỷ đồng (tăng 10% so với cùng kỳ). Điều này được thúc đẩy từ việc bàn giao các căn hộ Charmvilla còn lại, mang lại 1,8 nghìn tỷ đồng doanh thu bất động sản (tăng 19% so với cùng kỳ), trong khi mảng điện năng lượng tái tạo mang lại doanh thu ổn định là 1,9 nghìn tỷ đồng (tăng 3% so với cùng kỳ).

 

Định giá

Định giá của chúng tôi dựa trên phương pháp phân tích SOTP cho ba mảng kinh doanh chính của HDG, bao gồm bất động sản nhà ở, năng lượng tái tạo và các mảng khác với giá mục tiêu 1 năm là 52.800 đồng (tiềm năng tăng giá là 19%). Đối với bất động sản nhà ở và văn phòng cho thuê, khách sạn, chúng tôi áp dụng phương pháp RNAV để tính NPV của các dự án. Đối với mảng điện, chúng tôi áp dụng phương pháp định giá DCF cho toàn bộ vòng đời của nhà máy (20 năm với điện mặt trời và gió, 50 năm với thủy điện).

Rủi ro: Tiến độ pháp lý của các dự án khu vực TP.HCM vẫn còn trì trệ, khiến việc triển khai các dự án của HDG như Green Lane và Minh Long có thể bị trì hoãn. Điều này có thể sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty trong những năm tới.

Nguồn: SSI