VNM: Triển vọng tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số do triển vọng ngành hiện tại là không được sáng sủa lắm [Giá hợp lý 131.089 đ/cp]

“Tiếp tục đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 131.089đ/cp; tương đương P/E dự phóng năm 2019 là 23,8 lần. Công ty có vẻ vẫn có thể giành thêm một chút thị phần ở một số phân khúc mặc dù theo đó sẽ kéo theo sự gia tăng của chi phí bán hàng & quản lý, tuy nhiên triển vọng ngành hiện tại là không được sáng sủa lắm. Chúng ta cần theo dõi sát sao diễn biến của ngành để xem liệu có sự cải thiện về triển vọng dài hạn hay không.” – HSC

>> VNM: Cập nhật KQKD Quý 1/2018 – Một quý không mấy thuận lợi – [ Mục tiêu 1 năm: 210.000đ/cp, +22,7%]

Nhận định KQKD – KQKD hợp nhất chưa kiểm toán năm 2018 của VNM khả quan hơn một chút so với kỳ vọng với Q4 hồi phục nhẹ. Tổng doanh thu đạt 52.629 tỷ đồng, tăng trưởng 2,9% và sát với dự báo của chúng tôi là 52.339 tỷ đồng. LNST của cổ đông công ty mẹ gần như không tăng trưởng ở 10.227 tỷ đồng, giảm 0,7% và cao hơn 3% so với dự báo của chúng tôi là 9.908 tỷ đồng. Tuy nhiên tổng doanh thu thực hiện thấp hơn 5,2% so với kế hoạch của Công ty là 55.500 tỷ đồng và LNST thực hiện thấp hơn 5,1% so với kế hoạch của Công ty là 10.752 tỷ đồng.

Cho năm 2019, HSC dự báo LNST tăng trưởng 4,4% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2019 đạt 55.916 tỷ đồng, tăng trưởng 5,0% và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 10.677 tỷ đồng, tăng trưởng 4,4%. Các giả định của chúng tôi gồm:

Mức tăng trưởng chung của toàn ngành là 3,0%, xét về giá trị.
Doanh thu trong nước tăng trưởng 5,3% đạt 41.137 tỷ đồng với giả định thị phần của VNM sẽ tăng thêm 1% trong năm 2019.
Doanh thu xuất khẩu không đổi và đạt 4.509 tỷ đồng.
Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài tăng trưởng 7,4% đạt 3.548 tỷ đồng.
Tỷ suất lợi nhuận của mảng sữa là 47%, của mảng đường là 7%, trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp của các công ty con ở nước ngoài là 28,4%. Do đó ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp chung là 46,3%.
Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 24,7%.

Theo đó, chúng tôi dự báo EPS 2019 là 5.518đ/cp, tương đương P/E dự phóng 2019 là 25,8 lần.

Triển vọng tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số – và có vẻ đây không chỉ là vấn đề ngắn hạn và có thể kéo dài, do tăng trưởng toàn ngành có vẻ chậm lại. Do đó, trong trường hợp khả quan nhất, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của mảng kinh doanh chính của VNM sẽ ở mức tương đương với ngành sữa. Khi đó, khả năng lớn là công ty sẽ phải tìm kiếm nguồn tăng trưởng mới và có thể là thông qua M&A hay mở rộng sang các thị trường khu vực.

Định giá – Chúng tôi áo dụng phương pháp so sánh P/E để định giá cổ phiếu VNM. Chúng tôi lựa chọn các doanh nghiệp so sánh gồm 10 công ty trong ngành sữa tại Châu Á và so sánh với VNM về khả năng sinh lời, quy mô và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận. Những công ty này hiện có mức P/E dự phóng 2019 là 23,8 lần. Sử dụng mức P/E này, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VNM là 131.089đ/cp.

Quan điểm đầu tư. Tiếp tục đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 131.089đ/cp; tương đương P/E dự phóng năm 2019 là 23,8 lần. Công ty có vẻ vẫn có thể giành thêm một chút thị phần ở một số phân khúc mặc dù theo đó sẽ kéo theo sự gia tăng của chi phí bán hàng & quản lý, tuy nhiên triển vọng ngành hiện tại là không được sáng sủa lắm. Chúng ta cần theo dõi sát sao diễn biến của ngành để xem liệu có sự cải thiện về triển vọng dài hạn hay không.

Nguồn: HSC

Các nguồn định giá tham khảo khác

SSI Research – “VNM: Với mức giá hiện tại 140.200 đồng/cổ phiếu, cổ phiếu VNM hiện đang giao dịch ở mức PE 2019 là 24,7x và EV/EBITDA là 15,7x. Giá mục tiêu 1 năm của VNM là 131.500 đồng/cổ phiếu dựa trên PE mục tiêu là 23x (không đổi), thấp hơn so với các công ty cùng ngành trong khu vực là 24x. Chúng tôi giữ khuyến nghị Giảm Tỷ Trọng cho cổ phiếu VNM trong vòng 1 năm cho đến khi có có yếu tố mạnh mẽ khiến chúng tôi thay đổi khuyến nghị.”

VCSC – “Nhận định của chúng tôi: Các nội dung chính từ cuộc họp nhìn chung phù hợp với dự báo hiện nay của chúng tôi. Tiềm năng tăng đối với dự báo của chúng tôi có thể đến từ việc VNM có thể tăng giá trong 6 tháng cuối năm nếu giá bột sữa đầu vào tiếp tục tăng. Hiện chúng tôi chỉ đưa ra dự báo tăng trưởng giá bán trung bình nhờ người tiêu dùng chuyển sang các sản phẩm cao cấp hơn trong khi dự báo biên lợi nhuận gộp chung của VNM sẽ giảm 0,4 điểm % xuống 46,4% năm 2019 do chi phí bột sữa tăng 3%. Chúng tôi hiện đưa ra khuyến nghị KÉM KHẢ QUAN dành cho VNM với giá mục tiêu 113.700VND/cổ phiếu (tổng mức sinh lời -16,7%, bao gồm lợi suất cổ tức 3,2%). Chúng tôi cho rằng VNM hiện đang giao dịch tại mức định giá cao với PER 2018 là 26,9x so với mức EPS giai đoạn 2018-2021 dự báo đạt tăng trưởng kép hàng năm 7% và trung vị các công ty cùng ngành trong khu vực là 23 lần.“