CTCP SONADEZI CHÂU ĐỨC (SZC): Thị trường bất động sản khó khăn trì hoãn động lực tăng trưởng [Mục tiêu 44.000 đ/cp]

Chúng tôi duy trì khuyến nghị Khả quan với giá mục tiêu 44.00 đồng/cp theo phương pháp định giá từng phần sau khi: 1) thay đổi giả định WACC, 2) giảm định giá dự án Sonadezi Hữu Phước và 3) tăng tỷ lệ chiết khấu cho phần diện tích còn lại.

Tóm tắt Q3/22: Doanh thu từ BĐS dân cư vẫn chưa được ghi nhận

SZC công bố doanh thu (DT)/LN ròng Q3/22 lần lượt giảm 24,3%/65,0% svck. Trong 9T22, doanh thu tăng 17,3% svck lên 663,2 tỷ đồng nhờ doanh thu KCN trong 9T22 tăng 14,6% svck trong bối cảnh nhu cầu thuê KCN tăng cao tại tỉnh BR-VT và khoảng 15,6 tỷ đồng doanh thu từ sân gôn lần đầu tiên được ghi nhận. Dự án Sonadezi Hữu Phước tiếp tục chậm bàn giao và không ghi nhận doanh thu trong 9T22. Ngoài ra, giá bồi thường đất tăng khiến biên lợi nhuận gộp 9T22 của SZC giảm 26,5 điểm % svck xuống 36,5%. Do đó, LN ròng trong 9T22 giảm 37,5% svck, chỉ hoàn thành 42,4% dự phóng cả năm của chúng tôi.

Triển vọng 2023-24: Những khó khăn dần xuất hiện

BĐS KCN: Chi phí đền bù tăng tạo áp lực lên LN

Trong 9T22, chúng tôi ước tính diện tích cho thuê của KCN Châu Đức vào khoảng 31-32ha, giúp doanh thu KCN tăng 14,6% svck. BR-VT đang tạm dừng phê duyệt phương án đền bù giải phóng mặt bằng để chờ điều chỉnh giá đất mới. Cuối Q3/22, BR-VT đã không thể ban hành được quyết định điều chỉnh như dự kiến do không thống nhất được hệ số điều chỉnh.
Tuy nhiên, SZC đã bắt đầu áp dụng mức giá đền bù mới kể từ Q2/22. Từ đó, chúng tôi dự báo doanh thu BĐS KCN năm 2022 tăng 5,8% svck nhưng LN gộp sẽ bị ảnh hưởng nặng nề do chi phí bồi thường tăng, dẫn đến LN gộp KCN năm 2022 giảm 34,3% svck. Chúng tôi dự báo biên LN gộp mảng KCN năm 2022 giảm 24,7 điểm % svck.

Mặc dù mảng BĐS KCN đối mặt với nhiều khó khăn đang nổi lên như 1) dòng vốn FDI vào Việt Nam chậm lại, 2) chậm trễ thủ tục pháp lý cho dự án mới, chúng tôi vẫn tin mảng BĐS KCN của SZC sẽ tiếp tục khả quan nhờ:

Chúng tôi ước tính diện tích cho thuê hiện hữu của KCN Châu Đức vào khoảng 581ha, sẽ tiếp tục diện tích cho thuê mỗi năm từ 40-60ha trong giai đoạn 2023-32. Với vị trí thuận lợi gần cảng, sân bay, chúng tôi cho rằng KCN Châu Đức có khả năng thu hút nhiều tệp khách hàng đa dạng.
Chúng tôi nhận thấy giá thuê Q3/22 tại BR-VT tăng khoảng 19% lên 101 USD/m2, mức tăng mạnh nhất tuy nhiên vẫn có giá cho thuê thấp nhất trong 5 tỉnh/thành phố công nghiệp trọng điểm phía Nam. Cùng với nhu cầu cao trong bối cảnh không có nguồn cung mới tại BR-VT nào đi vào hoạt động trong giai đoạn 2023-26, chúng tôi cho rằng SZC sẽ tận dụng được lợi thế từ quỹ đất cho thuê hiện có.

Nhìn chung, chúng tôi dự phóng doanh thu BĐS KCN sẽ tăng lần lượt 9,3%/12,0% svck trong giai đoạn 2023/24. Chúng tôi kỳ vọng LN gộp của SZC có thể bật tăng trở lại từ năm 2023 sau khi sụt giảm trong 2022. Chúng tôi kỳ vọng LN gộp của BĐS KCN trong giai đoạn 2023-24 sẽ cải thiện tương ứng lần lượt 7,7/5,6 điểm % svck.

BĐS dân cư: Chậm bàn giao dự án Sonadezi Hữu Phước

Theo khảo sát thị trường của chúng tôi, SZC đã hoàn thành xây dựng 90-95% giai đoạn 1 của Sonadezi Hữu Phước. Tuy nhiên, dự án này vẫn chưa hoàn thiện thủ tục pháp lý để bàn giao và ghi nhận doanh thu. Chúng tôi kỳ vọng SZC sẽ kịp bàn giao khoảng 60 căn nhà phố thương mại và 150 lô đất nền trong nửa đầu năm 2023, sau đó tiếp tục triển khai giai đoạn 2 của dự án này.
Gần đây, SZC và CTCP Sonadezi An Bình (SZA) đã liên danh hợp tác thi công giai đoạn 2 dự án Sonadezi Hữu Phước. Việc hợp tác với công ty trong cùng hệ sinh thái Sonadezi giúp SZC đảm bảo chất lượng công trình cùng với việc tối ưu hóa chi phí xây dựng và phát triển.

Chúng tôi kỳ vọng với sự đóng góp của Sonadezi Hữu Phước, doanh thu BĐS dân cư của SZC sẽ đạt tốc độ tăng trưởng kép 63% trong giai đoạn 2023-25.

Điều chỉnh dự phóng 2022-24

Chúng tôi điều chỉnh dự phóng KQKD cho giai đoạn 2022-24 như sau:

Năm 2022:

Chúng tôi điều chỉnh doanh BĐS KCN năm 2022 tăng 5,1% so với dự phóng trước đó lên 743 tỷ đồng nhờ nhu cầu thuê KCN cao tại tỉnh BRVT. Mặt khác, chúng tôi loại bỏ hoàn toàn doanh thu BĐS dân cư năm 2022 (từ 299 tỷ đồng) do lo ngại về tiến độ bàn giao Sonadezi Hữu Phước có thể chậm hơn dự kiến, sẽ không kịp bàn giao trong năm 2022. Từ đó, chúng tôi điều chỉnh doanh thu năm 2022 giảm 23,4% so với dự phóng trước đó.
Chúng tôi điều chỉnh biên LN gộp năm 2022 giảm 5,8 điểm % so với dự phóng trước đó để phản ánh điều chỉnh chi phí bồi thường đất cho KCN Châu Đức.
Theo đó, chúng tôi điều chỉnh LN ròng năm 2022 giảm 36,9% so với dự phóng trước đó xuống còn 218 tỷ đồng (-26,5% svck).

Năm 2023:

Chúng tôi không thay đổi dự phóng doanh thu BĐS KCN năm 2023 trong khi điều chỉnh doanh thu BĐS dân cư năm 2023 giảm 29,8% so với dự phóng trước đó, dẫn đến doanh thu năm 2023 giảm 10,7% so với dự phóng trước đó.
Chúng tôi điều chỉnh giảm 9,9% LN ròng năm 2023 so với dự phóng trước đó.

Năm 2024:

Chúng tôi tiếp tục không thay đổi dự phóng doanh thu BĐS KCN trong khi doanh thu BĐS dân cư tăng 3,0% so với dự phóng trước đó, chúng tôi tin rằng thị trường BĐS dân cư sẽ phục hồi vào 2024 sau một năm khó khăn. Theo đó, chúng tôi tăng doanh thu năm 2024 thêm 1,3% so với dự phóng trước đó.
Chúng tôi nâng LN ròng năm 2024 thêm 1,3% so với dự phóng trước lên 828 tỷ đồng (+62,4% svck).

Định giá

Chúng tôi giảm giá mục tiêu xuống 44.000 đồng do: 1) thay đổi giả định WACC, 2) giảm định giá cho Sonadezi Hữu Phước xuống 25,7% so với trước đó do chuyển định giá sang năm 2023 và thay đổi thời gian ghi nhận doanh thu để phản ánh tiến độ bàn giao chậm hơn dự kiến 3) tăng tỷ lệ chiết khấu lên 50% từ 0% trước đó cho phần diện tích còn lại để phản ánh quan ngại của chúng tôi về khả năng phê duyệt các dự án BĐS dân cư mới trong thời gian tới.

Nhìn chung, chúng tôi đã tăng tỷ lệ chiết khấu RNAV lên 15% (từ 10%) để phản ánh những rủi ro trong vĩ mô cũng như thị trường BĐS KCN. Sự thay đổi này tới từ 1) dòng vốn FDI chậm lại do tâm lý thận trọng của nhà đầu tư trước sự phục hồi còn tiềm ẩn nhiều rủi ro của nền kinh tế toàn cầu và việc FED tăng lãi suất có thể tác động đến dòng vốn FDI vào Việt Nam và 2) Sự chậm trễ trong việc phê duyệt thủ tục pháp lý cho KCN do thay đổi lãnh đạo cấp cao của nhiều địa phương phía Nam (Bình Dương, Đồng Nai, BR-VT…)

Nguồn:VND

Các nguồn định giá tham khảo khác

Đồ thị phân tích kỹ thuật theo Hệ thống Tín hiệu dòng tiền iBroker SIS 4.0

SZC chart. Nguồn: Admin

Link tham gia room zalo Tín hiệu dòng tiền để nhận được tư vấn trong phiên cổ phiếu có tín hiệu Mua/Bán: https://zalo.me/g/izmqqe638