CTCP Dệt may – Đầu tư – Thương mại Thành Công (TCM: HOSE): Cập nhật công ty

TCM đang giao dịch ở mức PE 2018 và 2019 là 6,7x và 6x. Chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu ở mức giá mục tiêu 1 năm là 22.400 đồng/cp (tăng 16,6% so với giá hiện tại) dựa trên EPS cốt lõi, tương ứng với PE mục tiêu 1 năm là 7,5x (~trung bình ngành). Chúng tôi ưa thích TCM vì đây là một trong số ít các công ty dệt may niêm yết có chuỗi cung ứng hàng dệt may hoàn chỉnh từ bông đến hàng may mặc.

Tổng quan 2017

Năm 2017, doanh thu thuần đạt 3.209 tỷ đồng, tăng 4,5% YoY và đạt 98,9% kế hoạch năm. Lợi nhuận ròng đạt 192,6 tỷ đồng, tăng 67,4% YoY và đạt 101,7% kế hoạch năm. Nếu không bao gồm 41,2 tỷ đồng thu nhập bất thường do thoái vốn bất động sản tại Long An, lợi nhuận ròng đạt 160 tỷ đồng, tăng 38% YoY.

Theo TCM, mảng sợi, vải và may mặc chiếm 22,2%, 8,7% và 68,3% doanh thu trong năm 2017. Năm 2016, mảng sợi, vải và hàng may mặc chiếm 26,1%, 7,2% và 65,6% doanh thu.

Tổng sản lượng hàng may mặc đạt 24,5 triệu sản phẩm (-3,41% YoY), nhưng doanh thu hàng may mặc đạt 2,16 nghìn tỷ đồng (+ 8,8% YoY) theo ước tính của chúng tôi. Điều này cho thấy giá bán trung bình tăng 12,7% YoY. Thị trường xuất khẩu hàng may mặc trong năm 2017 bao gồm Mỹ & EU (27%), Nhật Bản (26%) và Hàn Quốc (46%). Trong năm 2016, tỷ trọng doanh thu lần lượt là 33%, 24% và 43%. Điều này lý giải giá bán trung bình tăng, do giảm đơn hàng từ thị trường Mỹ và EU, đây là thị trường có giá cạnh tranh hơn, cũng như tăng các đơn hàng từ Hàn Quốc (E-land) thường có giá bán TB và TSLNG cao hơn (21%). Theo ban lãnh đạo, tỷ suất lợi nhuận gộp đối với đơn hàng may mặc từ các nước khác có xu hướng dao động từ 15-20%.
Sản lượng vải dệt thoi và dệt kim tăng 18% YoY, và doanh thu vải đạt 300 tỷ đồng (+ 19,7% YoY). Điều này là nhờ các đơn đặt hàng tăng từ khách hàng Nhật Bản. Do đó, giá bán TB tăng nhẹ 1% YoY. Vải dệt thoi chủ yếu xuất khẩu sang thị trường Nhật Bản, đòi hỏi kỹ thuật cao hơn, nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp cao hơn (22%). Vải dệt kim chủ yếu sử dụng làm nguyên liệu đầu vào cho ngành may. TCM đang có kế hoạch nâng công suất vải thông qua chuyển nhà máy sợi hoạt động kém hiệu quả (quận Tân Bình, TP.HCM) thành nhà máy sản xuất vải vào năm 2018 bằng nguồn tiền mặt có sẵn từ bán bất động sản như đã đề cập ở trên. Theo ban lãnh đạo, TCM sẽ mua thêm máy móc với giá 100.000 – 200.000 USD /máy khi nhận thêm đơn đặt hàng vải dệt thoi từ Nhật Bản. Sản lượng xuất khẩu vải ước tính có thể tăng 25% với công suất sản xuất từ 7 triệu mét đến 10 triệu mét, và tăng sử dụng sợi tự sản xuất lên hơn 45% (2017: 35%).
Sản lượng sợi đạt 13.213 tấn (-15% YoY) trong năm 2017, với doanh thu đạt 703 tỷ đồng. Doanh thu tiếp tục giảm từ mức cao -11,1% YoY năm 2017 so với -4% YoY năm 2016. 90% sợi bông xuất khẩu sang Trung Quốc và Hàn Quốc dưới hình thức bán buôn. Sau đó, TCM sử dụng sợi bông còn lại và mua sợi tổng hợp từ Thái Lan, Đài Loan, và các công ty FDI ở Việt Nam để sử dụng làm nguyên liệu đầu vào sản xuất vải và hàng may mặc. Giá bán TB kém cạnh tranh, vì thị trường hiện nay ưa chuộng sợi polyester hơn so với sợi bông mà TCM sản xuất. Theo báo cáo The Fiber Yarn Consulting 2017, tổng tiêu thụ sợi polyester toàn cầu tăng trưởng trung bình 7,3%/ năm, so với mức tăng 0,2% YoY của sợi bông. Ngoài ra, các sản phẩm sợi bông TCM không đáp ứng các tiêu chí xuất khẩu của khách hàng do chất lượng máy móc và thiết bị lỗi thời. Giá bông trung bình tăng 20% YoY, tiếp tục làm giảm tỷ suất lợi nhuận gộp của sợi còn -3% trong năm 2017 (2016: -1%). Do đó, TCM quyết định cắt lỗ bằng cách đóng cửa nhà máy kém hiệu quả như nhà máy Đức Hòa (Long An) và sẽ chuyển nhà máy Tân Bình (TP.HCM) thành nhà máy dệt bắt đầu từ quý 1/2018. Do đó, TCM sẽ có 2 nhà máy sợi, với tổng công suất 11.000 tấn / năm (2017: 21.000 tấn / năm). TCM sẽ sử dụng lợi nhuận từ bán nhà máy sợi Đức Hòa và các dự án bất động sản khác để đầu tư vào một số sản phẩm sợi và vải có khả năng sinh lời cao hơn. TCM đang chủ động giảm phân khúc sợi có TSLNG thấp và tái cơ cấu sản xuất sợi để sử dụng nội bộ.

Lợi nhuận gộp đạt 502,9 tỷ đồng trong năm 2017, tăng 20% YoY, tương ứng với tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 15,7% (2016: 13,6%) do mảng sợi đóng giảm đóng góp vào tổng doanh thu. Các nhà máy sợi còn lại tập trung vào sản xuất các sản phẩm chất lượng cao hơn để sử dụng nội bộ và xuất khẩu. Nhà máy dệt Thành Công – Vĩnh Long vẫn chưa đạt điểm hòa vốn, nhưng công suất lao động đã tăng từ 26 USD/ngày trong năm 2016 lên 30 USD/ ngày trong năm 2017, góp phần nâng cao khả năng sản xuất nhiều đơn đặt hàng hơn.

Lợi nhuận sau thuế đạt 192,6 tỷ đồng trong năm 2017, và tỷ suất lợi nhuận ròng không bao gồm thu nhập bất thường là 5% (2016: 3,7%), tương ứng với đà tăng của tỷ suất lợi nhuận gộp. Tỷ lệ chi phí SG&A/ doanh thu tăng từ 7,8% năm 2016 lên 8,1% trong năm 2017.

Kế hoạch 2018

TCM đặt kế hoạch 3.166 tỷ đồng doanh thu thuần (-1,3% YoY) và 189 tỷ lợi nhuận ròng (-1,6% YoY), không bao gồm doanh thu bất động sản tiềm năng. Quỹ khen thưởng phúc lợi là 15% tương tự như năm 2017, và cổ tức cổ phiếu và cổ tức tiền mặt là 12% trên mệnh giá (tỷ suất cổ tức là 3,6%).

Kết quả kinh doanh 6T2018

Trong 6T2018, TCM có doanh thu thuần và lợi nhuận ròng đạt 1,65 nghìn tỷ đồng (+ 6,5% YoY) và 116,8 tỷ đồng (-1,4% YoY), hoàn thành 52,1% và 61,6% kế hoạch năm về doanh thu và lợi nhuận ròng. Nếu không bao gồm thu nhập ròng bất thường khác liên quan đến bán bất động sản là 32,6 tỷ đồng trước thuế trong 6T2017, lợi nhuận ròng có thể tăng 26,5% YoY, đây là kết quả đáng khích lệ. Công ty không có thu nhập bất thường trong 6T2018. Ban lãnh đạo ước tính ghi nhận 22-27 tỷ đồng doanh thu nhà máy sợi Đức Hòa như đã đề cập ở trên trong quý 3/2018.

Doanh thu hàng may mặc tăng 10% YoY, thấp hơn tổng kim ngạch xuất khẩu của ngành (+ 15% YoY) trong 6T2018. Với đơn đặt hàng ổn định từ E-land, TCM đã ghi nhận tổng giá trị đơn đặt hàng lên tới 105 triệu USD (~ 80% kế hoạch doanh thu năm 2018) để sản xuất đến quý 3/2018, hiện cũng vượt công suất sản xuất nội bộ của TCM. Nhà máy Vĩnh Long vẫn chịu lỗ với tỷ suất lợi nhuận gộp là -18% và công suất lao động ngày chưa cải thiện ở mức 28 USD/ngày (công suất lao động trung bình ngày của TCM là 36 USD/ngày) tính đến tháng 6/2018. TCM phải gia công khoảng 2,5-3 triệu sản phẩm may mặc hàng năm. Do đó, công ty đã quyết định mua một trong những nhà máy gia công hoạt động hiệu quả nhất là nhà máy Trảng Bàng, với công suất 200k-300k sản phẩm mỗi tháng. Tổng chi phí để mua nhà máy Trảng Bàng là 26 tỷ đồng và dự kiến sẽ trở thành nhà máy sản xuất in-house của TCM từ tháng 10/2018. Theo quan điểm của chúng tôi, đây là một lựa chọn tốt hơn là mở thêm một nhà máy mới như đã được thảo luận với ban lãnh đạo trước đó. TCM đã rút kinh nghiệm từ nhà máy Vĩnh Long vẫn chưa đạt điểm hòa vốn cho đến nay.
Doanh thu vải tăng 53%YoY nhờ sự gia tăng đáng kể về đơn đặt hàng vải dệt từ Nhật Bản, và tăng công suất khi nhà máy sợi cũ ở Tân Bình được sử dụng để sản xuất vải từ đầu năm 2018 đến nay. Công suất sản xuất vải ở mức 100%, với vải dệt kim là 10 tấn/năm và vải dệt thoi là 11 triệu mét/năm. Tỷ suất lợi nhuận gộp của vải cũng tăng từ 22% năm 2017 lên 25% trong nửa đầu năm 2018.
Doanh thu sợi giảm 39% YoY, trong đó sản lượng sản xuất giảm 50% YoY sau khi đóng cửa 2 nhà máy, cũng như gia tăng sử dụng sợi nội bộ. Vì nhà máy còn lại vẫn hoạt động hiệu quả và chỉ sản xuất các đơn đặt hàng chất lượng cao nhất nên tỷ suất lợi nhuận gộp của sợi đã tăng từ -1% lên 7% trong nửa đầu năm 2018.

Do đó, tỷ suất lợi nhuận gộp đã cải thiện từ 16,4% trong 6T2017 lên 17,7% trong 6T2018. Nếu không bao gồm thu nhập bất thường trong năm trước, tỷ suất lợi nhuận ròng tăng từ 6% trong 6T2017 lên 7,1% trong 6T2018.

Ước tính

Ước tính của chúng tôi dựa trên các giả định sau: doanh thu sợi có thể giảm 30% YoY, trong khi doanh thu vải và hàng may mặc có thể tăng 25% YoY và 9% YoY vào năm 2018.Tỷ suất lợi nhuận gộp chung sẽ đạt 17.3% vào cuối năm và thu nhập bất thường từ bán bất động sản ước tính đạt 22 tỷ đồng trước thuế. Tỷ giá ngoại hối ước tính giảm khoảng 2,5% YoY, do đó lỗ tỷ giá đồng USD dự kiến là 30 tỷ đồng trong năm 2018 (2017: 13 tỷ đồng) dựa trên nợ phải trả bằng đồng USD (khoản phải trả và nợ vay vào cuối năm) là 846 tỷ đồng. Do đó, chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2018 có thể đạt 3,27 tỷ đồng (+1,9% YoY) và lợi nhuận sau thuế có thể đạt 196,5 tỷ đồng (+2% YoY). Nếu không bao gồm thu nhập bất thường trong cả năm 2017 và 2018, lợi nhuận ròng tăng 12% YoY. EPS cốt lõi có thể đạt 2.786 đồng vào năm 2018, không bao gồm thu nhập bất thường từ bất động sản.

Năm 2019, doanh thu thuần có thể đạt 3,41 nghìn tỷ đồng (+ 4,4% YoY), lợi nhuận ròng có thể đạt 200 tỷ đồng (+ 9% YoY) và EPS có thể đạt 3.128 đồng.

Định giá

TCM đang giao dịch ở mức PE 2018 và 2019 là 6,7x và 6x. Chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu ở mức giá mục tiêu 1 năm là 22.400 đồng/cp (tăng 16,6% so với giá hiện tại) dựa trên EPS cốt lõi, tương ứng với PE mục tiêu 1 năm là 7,5x (~trung bình ngành). Chúng tôi ưa thích TCM vì đây là một trong số ít các công ty dệt may niêm yết có chuỗi cung ứng hàng dệt may hoàn chỉnh từ bông đến hàng may mặc. Điều này giúp TCM có thể hưởng lợi từ CPTPP và EVFTA nếu hiệp định có hiệu lực vào năm 2019, nhờ đáp ứng các yêu cầu về sợi và vải. Tuy nhiên, rủi ro giảm giá bao gồm biến động về giá bông đầu vào, tăng trưởng doanh thu hàng may mặc và tỷ suất lợi nhuận gộp phụ thuộc vào đơn đặt hàng của Eland, đơn hàng này chiếm một phần đáng kể trong tổng doanh thu hàng may mặc. Đây là một biến số khó dự báo.

SSI Research

—————————————————————————————

Ý kiến tham khảo về đồ thị kỹ thuật bởi Admin dautugiatri.vn

Xu hướng: TCM sau xu hướng giảm trung hạn kể từ đầu năm 2018 tại vùng giá 28 về thấp nhất tại vùng giá 16 thì TCM đã phục hồi đáng kể và breakout xu hướng giảm. Hiện tại vùng giá 20 TCM cần thời gian tích luỹ để tạo đà cho xu hướng mới

Kháng cự: vùng giá 22

Hỗ trợ: vùng Flat Kumo (mây phẳng) tại 19

Ý kiến tư vấn: neutral