HVN – TCT Hàng Không Việt Nam: Cập nhật Đại hội cổ đông năm 2018 – KH lợi nhuận đi ngang do giá dầu tăng

Chúng tôi đã tham dự Đại hội cổ đông của HVN vào ngày 10/05/2018. Sau đây là những ý chính rút ra từ sự kiện:

Kế hoạch năm 2018

Trong năm 2018, HVN, không bao gồm Jetstar (JPA) và VASCO, lên kế hoạch sẽ vận chuyển 24,3 triệu lượt khách, tăng 10,9% YoY. Tỷ lệ lấp đầy (load factor) ước tính tăng nhẹ, khoảng 0,5-1 pts đạt 82-83% trong năm nay. Do HVN sẽ tái cơ cấu đội tàu bay bằng cách thay thế những dòng máy bay cũ bằng những phiên bản mới hơn (như A350, A321 NEO, và B787), đội tàu sẽ giảm còn trung bình 92 máy bay trong năm 2018. Tuy nhiên, đội tàu bay sẽ tăng đến 98 chiếc vào cuối năm 2018.

Đối với kế hoạch của công ty mẹ, HVN đặt kế hoạch doanh thu thuần kỷ lục ở mức 73,49 nghìn tỷ đồng (+13,2% YoY). Doanh thu từ vận tải hàng không chiếm tỷ trọng lớn trong tổng doanh thu thuần, với kế hoạch 69.986 tỷ đồng, tăng 9,4% YoY. Bên cạnh đó, khách luân chuyển (RPK) tăng 10,9% YoY và hàng hóa luân chuyển (RFTK) tăng 8% YoY. Doanh thu vận tải khàng không bao gồm doanh thu từ vận chuyển hàng khách, hành lý, vận chuyển hàng hóa, bưu kiện và thuê chuyến. Kế hoạch lợi nhuận ròng đạt 1.836 tỷ đồng (+1,1% YoY). Theo ban lãnh đạo của HVN, lợi nhuận ròng gần như không đổi trong năm 2018 do (1) giá dầu thô Brent được dự đoán sẽ tăng 36% YoY, ở mức $73/ thùng, và đã tăng 14,6% YTD (~ 76,66 USD/thùng hiện tại) và (2) đồng USD tăng 1,3% so với đồng VND trong năm 2018, dẫn đến lỗ tỷ giá ở mức 730 tỷ đồng (so với mức 382 tỷ đồng năm 2017) từ khoản nợ 2,3 tỷ USD. Thực tế, đồng USD đã tăng 0,3% so với đồng VND tính từ đầu năm đến nay.

Về kế hoạch hợp nhất, HVN đặt kế hoạch doanh thu và lợi nhuận ròng sẽ đạt mức 97,073 nghìn tỷ đồng (+14% YoY) và 1.917 tỷ đồng (-27,9% YoY). Ước tính tăng trưởng lợi nhuận ròng âm trong năm 2018 là do giá nhiên liệu tăng và lợi nhuận từ hoạt động bán và cho thuê lại tàu bay (Sales and Lease Back – SLB) giảm mạnh. Cần lưu ý rằng, vào năm 2017, HVN thu về 771,6 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế từ hoạt động SLB từ 6 máy bay của JPA và 3 máy bay của Vietnam Airlines. Tuy vậy, JPA sẽ không nhận máy bay mới và Vietnam Airlines chỉ nhận thêm 2 máy bay mới theo hình thức SLB trong năm 2018. Do đó, lợi nhuận ròng hợp nhất dự báo giảm 27,9% YoY do thiếu vắng lợi nhuận SLB từ JPA. Nếu không bao gồm lợi nhuận SLB trong năm 2017 và 2018, lợi nhuận trước thuế năm 2018 chỉ giảm 6% YoY.

Có thể thấy rằng HVN đặt kế hoạch khá cẩn trọng so với các hãng hàng không giá rẻ nội địa khác, do môi trường cạnh tranh khốc liệt và mở rộng công suất mạnh mẽ của các hãng này. HVN dự báo trong năm 2018 ngành hàng không Việt Nam sẽ tăng trưởng ở mức 16,2% YoY về thị trường quốc tế, 13,8% YoY về thị trường nội địa, và 35,4% YoY từ hoạt động thuê chuyến. Tuy nhiên, các hãng hàng không truyền thống (Full Service Carriers – FSC) ước tính tăng trưởng khoảng 7,8% YoY trong 2018 về các tuyến quốc tế (so với mức tăng trưởng 20% YoY trong 2017), cũng do môi trường cạnh tranh khốc liệt. Hơn nữa, tình trạng quái tải tại sân bay quốc tế Tân Sơn Nhất dẫn đến hạn chế trong việc mở rộng số lượng chuyến bay, cũng như kìm hãm tiềm năng hàng không nội địa.

Chiến lược mở rộng năm 2018

Đội tàu bay: Vietnam Airlines lên kế hoạch sở hữu và điều hành một đội tàu bay với bình quân 92 máy bay trong năm 2018. Đội tàu bay sẽ tăng lên 98 máy bay vào cuối năm 2018, sau khi đã trả lại các máy bay cũ và thay thế bằng các dòng máy bay tân tiến hơn. Cụ thể như sau:

Nhận 2 chiếc A325 mới thông qua hoạt động SLB.
Thuê khô: 9 máy bay A321 NEO
Trả lại 4 máy bay ATR72 và 3 máy bay A30 thuê khô
2019-2021: thêm 11 máy bay A321 NEO và 8 máy bay B787-10 thông qua cho thuê khô, cộng với 2 máy bay A350 thông qua hoạt động SLB.

Thị phần và mở rộng mạng lưới:

Thị trường nội địa: trong năm 2018, riêng Vietnam Airlines đặt kế hoạch duy trì thị phần ở mức 42-43% như năm 2017. TCT Hàng Không Việt Nam (bao gồm Vietnam Airlines, Jetstar Pacific, và VASCO) ước tính duy trì thị phần ở mức 58-59%, tương tự như 2017. Do đó, tổng ghế luân chuyển (Available Seat Kilometers) sẽ tăng 10% YoY trong năm 2018 để duy trì thị phần.

Năm 2018, Vietnam Airlines sẽ mở thêm các đường bay mới, bao gồm Nha Trang-Phú Quốc và Hồ Chí Minh-Chu Lai. Hãng cũng lên kế hoạch tăng thêm ghế luân chuyển, và nâng tầng suất chuyến bay, bao gồm ở các tuyến Hà Nội-Buôn Mê Thuột, và các chuyến bay từ TP. Hồ Chí Minh đến Thanh Hóa, Pleiku, Quy Nhơn và Đồng Hới.

Thị trường quốc tế: riêng Vietnam Airlines sẽ tăng 10% YoY tổng ghế luân chuyển trong năm 2018. Nhiều đường bay mới sẽ mở, như Nha Trang-Seoul, Đà nẵng-Busan, Đà Nẵng-Osaka. Hãng cũng đặt kế hoạch tăng thuê chuyến tại thị trường Trung Quốc thay vì tăng thêm chuyến bay, vì thị trường Trung Quốc thường không ổn định.

Cơ cấu vốn và kế hoạch đầu tư

Thông qua việc nhận thêm 4 máy bay A350-900 trong giai đoạn 2018-2019 qua hoạt động SLB và thuê khô thay vì mua máy bay như trước đây, công ty mẹ đặt kế hoạch giảm tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu xuống dưới mức 3x trong năm 2018, so với khoảng 3x trong năm 2017.
HVN lên kế hoạch đầu tư 3.504 tỷ đồng trong năm 2018, Trong đó:

2,36 nghìn tỷ đồng: tài trợ cho các dự án máy bay và thiết bị máy bay, CNTT và cơ sở hạ tầng

874 tỷ đồng: Đầu tư vào các công ty con

Kết quả kinh doanh 2017

Năm 2017, công ty mẹ (bao gồm Vietnam Airlines và VASCO) công bố doanh thu thuần và lợi nhuận ròng ở mức 63.966 tỷ đồng (+12,2% YoY) và 1.816 tỷ đồng (+6,7% YoY). Tăng trưởng doanh thu thuần tích cực chủ yếu nhờ sản lượng hành khách tăng 8% YoY đạt 21,91 triêu lượt khách hoặc tăng 7,3% YoY RPK và 23% YoY RFTK. Trong năm 2017, Vietnam Airlines đạt 267,9 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế từ hoạt động SLB của 3 máy bay mới (so với 77,4 tỷ đồng trong năm 2016). Nếu không bao gồm lợi nhuận từ hoạt động SLB trong năm 2016 và 2017, lợi nhuận trước thuế của công ty mẹ HVN có thể tăng 0,6% YoY trong năm 2017, đạt mức 1.643 tỷ Đồng.

Về kết quả kinh doanh hợp nhât, HVN đạt 83.554 tỷ đồng doanh thu thuần hợp nhất (+18% YoY) và 2.659 tỷ đồng lợi nhuận ròng sau thuế (+26% YoY). Tăng trưởng lợi nhuận ròng hợp nhất của HVN trong năm 2017 chủ yếu nhờ lợi nhuận từ hoạt động SLB. Trong 2017, HVN ghi nhận 3 máy bay A350 của Vietnam Airlines và 6 máy bay mới A321 của Jetstar Pacific thông qua hoạt động SLB, đạt 771,8 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế thông qua các hoạt động này (so với 77 tỷ đồng trong năm 2016). Nếu không bao gồm lợi nhuận từ hoạt động này, lợi nhuận trước thuế của HVN giảm 5,6% YoY trong năm 2017.

Ước tính

Năm 2018, chúng tôi ước tính doanh thu thuần công ty mẹ đạt 75.852 tỷ đồng (+18,6% YoY). Lợi nhuận ròng có thể đạt 1.740 tỷ đồng (-4,3% YoY), tương ứng EPS ở mức 1.226 đồng (-4,3% YoY). Chúng tôi ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp (GPM) có thể giảm xuống còn 11,2% so với mức 13,3% trong năm 2017. Giá nhiên liệu tăng có thể ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2018, mặc dù hãng hàng không đã nỗ lực tăng công suất cũng như cải thiện nhẹ hệ số chuyên chở hành khách. Chúng tôi giả định giá dầu thô sẽ tăng lên 70 USD/thùng (+ 29,6% YoY) trong năm 2018.

Năm 2019, chúng tôi ước tính doanh thu thuần công ty mẹ đạt 84.380 tỷ đồng (+11,2% YoY). Lợi nhuận sau thuế ước tính đạt 1.640 tỷ đồng (-10% YoY), EPS đạt 1.098 đồng (-10% YoY). Chúng tôi cẩn trọng giả định rằng giá dầu thô có thể tăng 5% YoY, đạt 74 USD/thùng (vượt dự báo giá dầu thô không đổi trong năm 2018 của Ngân hàng Thế giới).

Ở mức giá hiện tại là 36.100 Đồng/cp, HVN đang giao dịch ở mức EV/EBITDAR 2018 và 2019 lần lượt là 4,6x và 4,2x. Dựa vào kế hoạch lợi nhuận ròng hợp nhất của công ty trong năm 2018, chúng tôi ước tính mức EPS hợp nhất của HVN là 1.189 đồng. Theo đó, ở mức giá hiện tại, HVN đang giao dịch tại PE 2018 là 31,9x. Chúng tôi sẽ cung cấp định giá chi tiết và giá mục tiêu trong báo cáo sắp tới.

* Báo cáo Cập nhật HVN

SSI Research