Lọc hoá dầu Bình Sơn (BSR): Triển vọng lạc quan nhờ giá dầu thế giới [ Mục Tiêu: 36,800 đ/cp]

Dựa trên định giá DCF, triển vọng kinh doanh cũng như xem xét các rủi ro có thể phát sinh, chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu BSR. Giá mục tiêu là 36,800 VNĐ/cổ phiếu, cao hơn 29.6% so với giá tại ngày 03/03/2022.

Khuyến nghị: OUTPERFORM

Giá kỳ vọng: VND 36.800

Giá thị trường (03/03/2022): VND 28.400

Lợi nhuận kỳ vọng: 29,6%

Doanh thu 2021 tăng trưởng mạnh74.4% YoY và LNST đạt 6,673 tỷ VNĐ so với mức âm cùng kì

Luỹ kế cả năm 2021, BSR ghi nhận doanh thu thuần đạt 101,079 tỷ VNĐ (+74.4 % YoY) và LNST đạt 6,673 tỷ VNĐ (cùng kì lỗ 2,858 tỷ VNĐ). Đóng góp chủ yếu vào kết quả ấn tượng này là sản lượng tiêu thụ phục hồi trong năm 2021, đạt 6,423 nghìn tấn (+8.5% YoY) sau kì đại tu lần thứ 4 kéo dài 51 ngày của BSR trong năm 2020. Bên cạnh đó, giá bán của BSR được neo theo giá dầu Brent đang ở mức cao trong năm 2021 với giá trung bình của năm 2021 là 70 USD/thùng (+67% YoY) so với mức 42 USD/thùng của năm 2020 cũng là yếu tố đóng góp vào tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận tích cực của BSR.

Biên lợi nhuận cải thiện mạnh mẽ từ mức âm -3.8% năm 2020 lên 7.7% năm 2021 nhờ giá dầu diễn biến tích cực.

Trong năm 2020, BSR ghi nhận giá vốn hàng bán cao hơn doanh thu do giá Brent Quý 1/2020 giảm mạnh so với Quý 4/2019 (giá dầu Brent đã giảm 29% QoQ và BSR có vòng quay hàng tồn kho khoảng 30 ngày và ghi nhận kế toán theo phương pháp FIFO – Nhập trước xuất trước), dẫn tới việc giá vốn hàng bán giảm chậm hơn doanh thu.

Tuy nhiên vào năm 2021, tình trạng này đã không xảy ra vì những lý do sau:

Năm 2021, giá dầu Brent khả quan giúp giá bán các sản phẩm của BSR khả quan hơn, tăng trung bình 61.2% YoY.
Nhu cầu về xăng dầu hồi phục khi những biện pháp giãn cách được nới lỏng trong 1H2021 và Quý 4/2021 giúp BSR không phải trữ hàng tồn kho quá lâu (Vòng quay hàng tồn kho của năm 2021 là 37 ngày so với 56 ngày của 2020).
Giá dầu thô dự kiến tiếp tục tăng mạnh trong năm 2022 và 2023 hỗ trợ cho hoạt động kinh doanh của BSR

Giá dầu Brent đã chứng kiến đà phục hồi đáng kể trong năm 2021 từ mức đáy vào năm 2020 và quá trình tăng giá này đang tiếp tục khi Brent đã vượt mốc 100 USD/thùng kể từ tháng 09/2014 sau khi Nga quyết định tấn công Ukraine.

Bên cạnh đó, thị trường dầu khí toàn cầu cũng đang thắt chặt những hoạt động thượng nguồn nhằm cắt giảm chi phí trong đại dịch Covid. Ngoài ra, tổ chức OPEC+ cũng đang gặp khó khăn trong việc tăng sản lượng khi chỉ đạt được mức tăng 50,000/400,000 thùng/ngày đã đề ra vào năm 2021.

BSR, bên cạnh GAS là 1 trong 2 cổ phiếu có cơ chế tính giá bán dựa trên giá dầu, cụ thể là neo vào bình quân 5, 10 và 15 ngày của giá Platts Singapore (giá tại nhà máy) cho mỗi sản phẩm xăng dầu và cộng thêm phần phụ trội dựa trên thoả thuận giữa BSR và khách hàng mỗi 6 tháng.

Tiếp tục hưởng lợi khi tình hình dịch bệnh được kiểm soát và đối thủ cạnh tranh chính là NMLD Nghi Sơn gặp khó khăn hoạt động giúp cho hiệu suất hoạt động được đảm bảo.

Ngành lọc dầu của Việt Nam đang ở bước đầu phát triển với 2 NMLD là Dung Quất hoạt động năm 2009 và Nghi Sơn năm 2018. Tính tới cuối năm 2021, Dung Quất chiếm gần 36% thị phần thị trường sản phẩm xăng dầu của Việt Nam và Nhà máy lọc dầu Nghi Sơn chiếm 34%; còn lại 30% là sản phẩm nhập khẩu.

Theo chúng tôi, đây là một động lực ngắn hạn cho BSR khi rào cản gia nhập ngành là rất lớn và hiện tại chưa có thêm nguồn cung khác thay thế ngoài nhập khẩu. Vì vậy, chúng tôi kỳ vọng trong năm 2022 Dung Quất sẽ vận hành ổn định, với hiệu suất 108% trong năm 2022 do không phải thực hiện đại tu (BSR đại tu 3 năm/lần với khoảng thời gian 50 – 52 ngày, đợt gần nhất là năm 2020) và bù đắp sản lượng thiếu hụt do NMLD Nghi Sơn giảm công suất.

Dự phóng kết quả kinh doanh

Năm 2022: doanh thu và lợi nhuận sau thuế tăng trưởng mạnh mẽ 42.2% YoY và 53.8% YoY.

Chúng tôi ước tính doanh thu và lợi nhuận sau thuế của BSR sẽ lần lượt đạt 143,713 tỷ VNĐ (+ 42% YoY) và 10,261 tỷ VNĐ (+ 54% YoY) dựa trên các giả định sau:

Giá dầu trung bình năm 2022 đạt 90 USD/thùng (+28.6% YoY).
Hiệu suất hoạt động nhà mát đạt 108% CSTK.
Sản lượng tiêu thụ đạt 7,024 triệu tấn (+9.4% YoY).
Giá bán sản phẩm trung bình tăng 30% YoY nhờ diễn biến tích cực từ giá dầu thế giới.

Năm 2023: doanh thu và lợi nhuận sau thuế giảm 23.5% YoY và 21.7% YoY do vào kì đại tu lần 5.

Chúng tôi ước tính doanh thu và LNST của BSR vào 2023 sẽ đạt 109,871 tỷ VNĐ (-24% YoY) và 8,031 tỷ VNĐ (-22% YoY). Cơ sở dự phóng của chúng tôi dựa trên:

Giá dầu trung bình năm 2022 đạt 80 USD/thùng (-11% YoY).
Hiệu suất hoạt động nhà mát đạt 92.65% CSTK do vào kì đại tu lần 5 với giả định thời gian đại tu là 52 ngày.
Sản lượng tiêu thụ đạt 6,042 triệu tấn (-14% YoY).
Giá bán sản phẩm trung bình giảm 10.7% YoY do giả định giá dầu giảm.

Định giá

Sử dụng phương pháp DCF, chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA với mức giá mục tiêu là 36,800VNĐ/cổ phiếu, tương đương với upside 29.6% so với giá đóng cửa 28,400 VNĐ/cổ phiếu ngày 03/03/2022.

Nguồn: KBSV

Các nguồn định giá tham khảo khác

Đồ thị phân tích kỹ thuật theo Hệ thống Tín hiệu dòng tiền iBroker SIS 4.0