CTCP Nhựa và Môi trường Xanh An Phát (AAA: HOSE): Cập nhật ĐHCĐ bất thường và Ước tính lợi nhuận 9T/2018 [Trung lập – Mục tiêu 16.600đ/cp]

Với mức giá hiện tại, AAA đang giao dịch ở mức PE 2018 là 14,6x. Chúng tôi đánh giá cổ phiếu ở mức Trung lập, với mức giá mục tiêu 1 năm ở mức 16.600 đồng / cổ phiếu dựa trên PE mục tiêu là 15x, thấp hơn 30% so với mức trung bình của các công ty trong khu vực do tính rủi ro từ các mảng kinh doanh mới. Tiềm năng tăng trưởng của AAA trong thời gian tới khá hấp dẫn do sự thâm nhập của AAA vào các dòng sản phẩm mới, cũng như từ hợp đồng phân phối hạt nhựa PP gần đây cho BSR

>> AAA: dẫn đầu ngành bao bì VN, xuất khẩu 100% sang Châu Âu, triển vọng tăng trưởng dựa vào nhà máy mới hướng vào TT Mỹ, Nhật Bản – [Giá hợp lý 32.000]

Gần đây chúng tôi đã tham dự ĐHCĐ bất thường của AAA vào ngày 10/10/2018 và sau đây là những ý chính rút ra từ sự kiện:

• Phát hành trái phiếu kèm chứng quyền: ĐHCĐ bất thường đã thông qua việc phát hành trái phiếu kèm chứng quyền với tổng giá trị 400 tỷ đồng. Trái phiếu có lãi suất 7,2% -7,5%/ năm. Chứng quyền có thể chuyển đổi tối đa 40 triệu cổ phiếu, tương đương 23,4% số cổ phiếu đang lưu hành, kể từ 1 năm sau ngày phát hành. Giá sẽ dao động từ 14.000 đến 14.500 đồng / cổ phiếu. Số tiền thu được từ đợt phát hành trái phiếu sẽ được sử dụng để phát triển cơ sở hạ tầng và nhà máy tại KCN Kỹ thuật cao An Phát, tại Hải Dương, với tổng vốn đầu tư là 2,06 nghìn tỷ đồng.
• Di dời Nhà máy số 8: ĐHCĐ bất thường cũng đã thông qua việc chuyển đổi địa điểm của Nhà máy số 8, chuyên sản xuất bao bì màng phức, từ KCN huyện Nam Sách, Hải Dương trước đây sang KCN Kỹ thuật cao An Phát mới. AAA sở hữu 96% khu công nghiệp mới, đã gần hoàn thành giai đoạn xây dựng cơ sở hạ tầng. Việc triển khai trong khu công nghiệp mới có thể giúp tiết kiệm thời gian cần thiết cho một dự án thông thường; từ 1,5 năm như với khu công nghiệp cũ xuống chỉ còn nửa năm. Việc di dời cũng giúp dự án được miễn thuế trong 4 năm đầu hoạt động và giảm 50% thuế trong 7 năm tiếp theo. Thuế thu nhập doanh nghiệp cho dự án này cũng ở mức hợp lý với 10% trong 15 năm đầu hoạt động.

Kết quả kinh doanh sơ bộ 9T2018

Theo ban lãnh đạo, doanh thu 9 tháng đầu năm nay ước đạt 5.858 tỷ đồng, tăng 122%YoY. Tuy nhiên, lợi nhuận ròng ước đạt 152 tỷ đồng, giảm 19%YoY. Tỷ suất lợi nhuận ròng của bao bì nhựa vẫn tương đối ổn định ở mức 5-6%, trong khi tỷ suất lợi nhuận ròng chung giảm từ 7% trong 9T2017 xuống 2,6% trong 9T2018 do doanh thu từ thương mại hạt nhựa tăng, từ 800 tỷ đồng năm 2017 lên hơn 3 nghìn tỷ đồng trong 9T2018, đây là mảng kinh doanh có TSLN tương đối mỏng và dễ biến động mạnh.

Doanh thu kinh doanh hạt nhựa tăng mạnh do AAA đang tạo lập thị trường phân phối hạt nhựa cho hợp đồng bao tiêu phân phối hạt nhựa PP của Nhà máy lọc dầu Bình Sơn (Upcom: BSR) về phân phối nhựa PP (polypropene). Theo đó, AAA sẽ đảm bảo việc bán 35% nhựa PP của BSR, tương đương với khoảng 5-6 nghìn tấn / tháng. Hợp đồng bao tiêu đã được lên kế hoạch từ đầu năm, nhưng bị trì hoãn do thủ tục kéo dài với cơ quan liên quan nên mới được ký gần đây. Trong 9 tháng đầu năm 2018, AAA vẫn nhập nguyên liệu đầu vào PP từ các nguồn khác, khiến lợi nhuận chung của AAA giảm so với năm ngoái.

Sau khi thỏa thuận này được ký kết, việc mua nhựa PP trực tiếp từ BSR là nhà sản xuất hạt nhựa PP trong nước có thể giúp AAA có giá đầu vào thuận lợi hơn, tiết kiệm chi phí vận chuyển và giảm thiểu rủi ro tỷ giá. Do đó, công ty có thể cải thiện TSLN mảng kinh doanh nhự từ quý 4/2018. Bên cạnh đó, nhựa PP cũng có thể được sử dụng làm nguyên liệu đầu vào cho một số dòng sản phẩm của AAA, như bao bì chất lượng cao và nhựa xây dựng. Tuy nhiên, công ty chưa công bố chi tiết về hợp đồng này.

Triển vọng kinh doanh

Trong năm 2018, chúng tôi điều chỉnh giảm 22% dự báo lợi nhuận ròng của AAA xuống 242 tỷ đồng (-8% YoY), do kết quả thấp hơn ước tính ​​trong những quý gần đây từ hoạt động thương mại của công ty. Tổng doanh thu ước tính ​​đạt 8,7 nghìn tỷ đồng, tăng 114% YoY, trong đó doanh thu từ bao bì nhựa có thể tăng 40% YoY lên 3,7 nghìn tỷ đồng, trong khi doanh thu từ kinh doanh hạt nhựa có thể tăng 4,8 lần lên 3,8 nghìn tỷ đồng.

Trong dài hạn, triển vọng của AAA khá hấp dẫn khi công ty thâm nhập vào các dòng sản phẩm mới, bao gồm bao bì nhựa chất lượng cao, túi phân hủy sinh học, tấm nhựa xây dựng và nhựa kỹ thuật cho cả thị trường xuất khẩu và trong nước. Sau khi mua KCN kỹ thuật cao vào tháng 5, AAA đã triển khai một số dây chuyền sản xuất bao bì nhựa chất lượng cao, tấm nhựa và nhựa kỹ thuật trong thời gian khá ngắn. Các ngành nghề kinh doanh mới sẽ có mang thương hiệu riêng, do đó dự kiến ​​sẽ mang lại lợi nhuận cao hơn so với mảng túi nhựa trước đây chỉ gia công mà không có nhãn hiệu riêng. AAA đặt kế hoạch doanh thu và lợi nhuận ròng là 13,6 nghìn tỷ đồng và 855 tỷ đồng vào năm 2022, tương đương với tốc độ CAGR là 27% trong 5 năm tới.

Định giá và quan điểm đầu tư

Với mức giá hiện tại, AAA đang giao dịch ở mức PE 2018 là 14,6x. Chúng tôi đánh giá cổ phiếu ở mức Trung lập, với mức giá mục tiêu 1 năm ở mức 16.600 đồng / cổ phiếu dựa trên PE mục tiêu là 15x, thấp hơn 30% so với mức trung bình của các công ty trong khu vực do tính rủi ro từ các mảng kinh doanh mới. Tiềm năng tăng trưởng của AAA trong thời gian tới khá hấp dẫn do sự thâm nhập của AAA vào các dòng sản phẩm mới, cũng như từ hợp đồng phân phối hạt nhựa PP gần đây cho BSR như đã đề cập ở trên. Tuy nhiên, do các mảng kinh doanh mới chưa mang lại doanh thu và chúng tôi chưa nhận được thông tin chi tiết về thỏa thuận giữa AAA và BSR, chúng tôi sẽ theo dõi chặt chẽ tiến độ các dự án mới và có thể cập nhật định giá của chúng tôi đối với cổ phiếu khi triển vọng mảng kinh doanh mới rõ ràng hơn.

SSI Research